“後疫情時代”的資產配置策
經濟觀察報 鄭一真/文 走過跌宕起伏的2020年，在新冠疫苗推出及日趨普及之下，2021年的全球經濟似乎已經曙光乍現。
我們將迎來怎樣的2021？從宏觀層面看，經濟學家的預期更爲樂觀。經濟觀察報對20位知名金融機構、公司首席經濟學家進行了2021年宏觀經濟問卷調查顯示，六成受訪者認爲2021年GDP增速會在8%以上。七成受訪者對中國經濟形勢持樂觀態度，認爲經濟增速強勁回升。
過去的一年，疫情重創全球經濟，金融市場巨震；各國祭出寬鬆貨幣政策，黃金起飛，金價創出歷史新高；美股、A股走出深V行情，賺錢效應吸引越來越多的資金涌入；亦有債市低迷震盪，爆雷頻發……
面對同樣充滿不確定的2021年，投資者們依舊不敢掉以輕心。在強勁的復甦之下，對市場而言，最大的變量則是政策的轉向。流動性的變化將極大影響資金的流向，股市、債市、樓市、黃金……哪類資產在今年更具有確定性？
“先股後債”
以較長的週期來看，權益資產是未來家庭資產配置的主要方向，而僅就2021年而言，“牛能否過三”在機構之間存在分歧。較爲一致的預判是，上半年尤其是一季度A股的機會更大，下半年面臨貨幣政策收緊的風險，總體而言，今年股市相比去年更難賺錢。
在經濟觀察報的百位機構投資者調查中，有超過60%的投資者預期今年的收益在10%-40%區間。
北京某公募基金經理對記者表示，過去兩年A股都是大牛市，從中國歷史上來看，股票市場很少有連續三年大牛市的。對股票來說，大家普遍感覺賺估值提升的錢是比較難的，可能要去賺超預期的盈利增長的錢，這就對投資者的選股能力提出了更高的要求。
相比而言，港股具備A股稀缺的新經濟標的，加上目前仍具備較高性價比的優勢，不少機構認爲，港股市場今年配置性價比較高。中金公司表示，持續看好H股市場，預計市場收益率有望達到兩位數。在2020年H股市場因疫情而遭遇歷史性擾動、仍然明顯跑輸全球其它市場後，展望2021年，在更爲強勁的盈利表現、較低的估值水平和有利的流動性三大因素共同支撐下，預計到2021年底，恆生國企指數和 MSCI中國指數分別攀升至11800點和120點，與目前相比分別存在約12.4%和10%的上漲空間。
受流動性制約，中信證券提出“先股後債”的配置思路。中信證券認爲，本輪債務週期的頂部出現在2020年四季度，標誌着本輪信用擴張階段結束，後續宏觀流動性逐步收緊可能對股市估值帶來負面影響；本輪通脹週期的擴張階段預計持續至2021年年中附近，此後開始下行，上市公司盈利同比增速、利率、大宗商品和房地產價格同比漲幅的頂部預計也在附近出現。從資產配置策略來看，建議上半年優先配置股票、商品和新興市場貨幣等風險資產，下半年向債券和美元等避險資產轉移。
今年的債券市場，投資者最爲關注的還是信用風險。信用違約衝擊信用債一級融資，弱產業債等級利差走擴，個體定價變化更爲敏感。弱國企違約新常態，銀行業隱性不良資產風險上升。
就信用債配置而言，北京某公募基金固收基金經理的思路是，信用利差短期看收縮，中期有上行壓力；集中於高等級，規避低等級。關注非公開、銀行永續債配置機會，參與工商企業永續債的交易機會。2021年不利因素偏多，防範政策風險，僅參與優質城投債。
一線房產受青睞
在政策貫徹“房主不炒”的背景下，房地產已經過了大水漫灌的時代，不過，一線城市核心地段的房地產依然具有配置價值。
2020年二季度以來，熱點城市的房地產銷售和價格快速升溫。其中，2020年4季度，一線城市商品房銷售面積同比增54%；改善型剛需增長較大，三房及以上戶型佔比66%、較2019年提升5個百分點。
華興資本首席經濟學家李宗光認爲，從剛需的角度，今年可能是上車的不錯時點。有住房真實（剛需、改善、學區）需求，那麼在2021年高點適時從股市獲利了結，然後在一線城市中買房，或許是一個不錯的策略。
李宗光對記者表示，這樣的建議僅針對有真實需求的合格購房者，反對炒房。其背後的邏輯是，以北上廣爲代表的一線城市經過持續調整，相對價值已經較高。北上和廣州二手房價分別於2017年上半年和2018年9月見頂，之後經歷了爲期數年的調整。與此同時，部分強二線城市房價持續上漲，大幅拉近了與北上廣的比價。目前，北上與蘇、杭等強二線房價大幅拉近，而廣州則與深圳房價大幅拉大，某種程度上，已經成爲價值窪地。
房地產作爲傳統的配置資產，佔居民家庭的資產比例達到60%-70%，中泰證券首席經濟學家李迅雷認爲，應該要減持，但是否所有城市或地段的房產都減持？實際上還要看地理位置，比如上海中心地段的房子非常稀缺，而上海最近這麼多的科創板上市，意味着上海又產生了很多富豪，富豪的收入增加對上海的房價又有支持作用；杭州、深圳等也是如此。
總體而言，今年的房地產市場將出現“冰火兩重天”。中信證券認爲，一季度全國商品房銷售同比預計高增長，但預計按揭貸款可能進一步收緊，且高淨值人羣在覈心城市的改善需求釋放並不對全國樓市構成持續性影響，全年銷售可能前高後低。2021年商品房銷售額預計同比2020年基本持平，核心都市圈和其它地區的表現或仍舊呈現冰火兩重天。
風險與避險
隨着新冠疫苗的日趨普及，新冠疫情對全球經濟的影響將逐漸減弱。
從疫苗分配的順序來看，高危人羣將先於普通人羣、發達國家將先於欠發達國家。中金公司預期，基準情形下，預計發達國家在2021年一季度左右完成高危人羣的基本覆蓋，大規模接種預計在三季度末完成。預計到2021年底，發達國家的強制社交隔離措施基本解除。預計從2021年二季度開始，欠發達國家開始分批次接種疫苗，整個過程可能延續一年以上，疫情對欠發達國家的影響或將延續到2022年中。
如果說去年全球經濟最大的不確定因素是疫情，那麼今年最大的不確定因素則是政策。
上述公募基金經理認爲，“2021年是一個後疫情時代，我們在制定策略的時候，一定要重點思考疫情後的政策走向和受益板塊。從去年5月份開始我們的寬貨幣政策事實上已經退出了，下一步有可能要看到寬鬆的信貸政策的退出。影響今年市場一個很重要的變量就是政策的退出和如何退出。但同時刺激政策對經濟的推動作用有一定慣性，上半年我們可能還是看得到經濟的增速維持在比較高的水平，而政策又是在逐步退出的過程。經濟增長的拐點也許比我們想象中要快一點。”
招商證券首席宏觀分析師謝亞軒表示，政策的調整基於基本面的變化，2021年國內經濟形勢有望超預期，那麼國內宏觀經濟政策將以更快的速度回到常態，而且在宏觀經濟治理的新要求下，宏觀經濟政策將盡可能長時間地維持在正常狀態。這意味着內外政策週期分化更加明顯，盈利改善和流動性退潮是2021年國內資本市場主要的宏觀形勢。
由於政策先緊後鬆，2021年的經濟或大概率呈現N型走勢。在經濟觀察報的百位機構投資者調查中，有超過30%的投資者認爲今年的上證指數將呈現N型走勢，另有24%的投資者認爲上證指數將全年震盪。也因此，機構們提出先股後債，前期週期與金融、後期消費與成長的投資策略。
當全球開展大規模接種新冠疫苗後，財富管理投資總監辦公室(CIO)認爲，作爲避險資產的黃金需求又隨之下滑。總體而言，其預期金價在上半年反彈至1900美元上方，但年末前將徐徐降至1800美元。從戰術性來說，雖然金價的潛在上漲空間不大，但黃金對整個資產組合依然起戰略性的風險分散作用。
從更長遠的週期來看，李迅雷認爲，當下應該要配置金融類的資產，黃金也是準金融類的資產。從歷史維度看，配置黃金還是對的，因爲黃金的供給量很小。今後放水還是大概率事件，這有利於黃金等金融資產價格上漲。
“每個時代都有每個時代的特徵，我們現在要配置的就是核心資產。”李迅雷表示，改革開放之後，中國經濟經歷三個階段，第一階段是短缺經濟時代，通脹的特徵明顯；第二階段是過剩經濟時代，商品價格下跌，資產價格普漲；第三階段就是現在，即核心資產荒的時代，當下面臨優質資產的稀缺，PPI在往下走。在存量經濟主導下的投資應該具備三大特徵，對應的是三大思維：強者恆強，資產配置上要抓大放小，重高端輕低端；此消彼漲，傳統的產業在衰弱，新興的產業在崛起；優勝劣汰，一定要買好公司。
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鄭一真經濟觀察報記者
資本市場部資深記者關注證券、基金、上市公司、人民幣等領域。擅長深度、人物報道。