漫話資產配置（七）| 聚焦配置風險的風險平價策略

“資產配置就好像裝修房子，要考慮全局。如果單從投資組合裡的項目來看，可能各個都是好投資，但整體上很有可能已經過度集中於同一類型的風險而不自知。”

“資產配置的核心是風險的配置。”

——楊文斌《資產配置的邏輯》

“風浪越大魚越大”，投資也是如此，一般來說，預期收益越高，承擔的風險就越大。

從風險的視角來看，投資所獲得的收益中，超過無風險收益（如買國債獲得的利息）的部分，可以看作是對“冒風險”的補償，簡稱風險補償，也叫風險溢價。

在資產配置領域，我們可以合理配置風險，構建相對穩健均衡的組合。頗具特點的風險平價策略，就是從配置風險入手來做資產配置。

風險平價策略是什麼？

“風險平價”策略，顧名思義，就是以組合內各類資產（或風險因子）風險貢獻均等化爲目標，開展資產配置。

圖1：資產配置權重&資產風險貢獻

經典的資產配置策略着眼於給不同資產各配了“多少錢”。比如，股債配置50/50組合，股債雖是各50%等權配置，但因爲股票的風險遠高於債券，股票實際上可能對組合貢獻超過80%的風險。這樣的配置看似分散了資產類別，但實際上風險仍聚集在股票這一類資產上，並沒有真正達到“分散風險”的目標。（參見圖1，等權配置）

而“風險平價策略”着眼於給不同資產各配置了“多少風險”。爲了避免風險過度集中於單一資產，比如通過高配低風險資產+低配高風險資產的方式，力求實現不同資產對組合貢獻的風險權重基本相同。（參見圖1，風險平價）

風險平價策略的兩種類型

目前風險平價策略的應用主要有兩類：

1、直接對資產進行風險平價配置，即基於資產的風險平價策略；

2、對影響資產價格變動的因子進行風險平價配置，即基於因子的風險平價策略。

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基於資產的風險平價策略

基於資產的風險平價策略，目標是將不同資產的風險貢獻均等化，以獲得更加均衡的投資組合，更平穩地穿越不同的經濟週期。

比如“全天候策略”，選用“增長”和“通脹”兩個指標，將宏觀環境劃分爲四種形態（參見圖2），在四個象限中分別放入預期表現較好的資產，組成四個子組合，並對它們各分配25%的風險權重。具體到四個子組合時，也採用風險平價的思路加權，使得每類資產對子組合的風險貢獻均等。

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基於因子的風險平價策略

如同發動機由衆多零件一起工作才能轟鳴，有觀點認爲，資產的價格波動也可以拆解爲由各類風險因子的驅動。在投資實踐中，不同類別的資產，可能會受到同一個風險因子的影響，導致風險過度積聚。

比如說，2008年金融危機時，各類資產均遭遇了流動性（同一風險因子）緊縮的衝擊，如果組合難以有效分散風險，就難免會出現大幅回撤。

由此出現了基於因子做風險平價配置的策略：先理清楚影響每類資產的主要風險因子，再對各類因子進行風險平配，構建投資組合，目標是就算某一類因子“踩雷”，投資組合也不會出現太大的回撤。

風險平價策略效果如何？

在國內市場，股票、債券和商品是比較常見的基礎資產。如果採用基於資產的風險平價策略，選用這三類資產，分別模擬配置成風險平價組合、股債2/8組合以及股商債2/2/6組合，各自的表現怎麼樣呢？有人對此進行了模擬測算：

圖3：三種資產配置組合的回報率、夏普率比較（2007.01-2022.08）

資料來源：WIND、國信證券。股票選取的標的爲中證500指數和滬深300指數，債券選取的標的爲中債新財富（總值）指數，商品選取的標的爲南華商品指數。指數的過往表現不代表未來，本表僅爲模擬測算示例，不代表投資建議。

從圖3可以看出，風險平價組合年化回報率雖低於其他配置組合，但其波動更低、夏普率（收益風險比）更高，度過幾輪大幅波動的週期，整體表現較爲平穩。

總結

以“配置風險”爲核心，是風險平價策略最有特色的地方。所以風險不僅是需要“防控”的，風險指標其實可以作爲資產配置策略的標尺工具加以應用。

小夥伴們在做資產配置時，除了需要對資產進行分散配置，還應該進一步觀察、把握、權衡、調整不同資產對組合風險的實際貢獻度，真正實現組合風險的有效分散。

數據及圖表來源：易方達投資者教育基地

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