奈雪的茶港交所上市，首日開盤破發市值超300億港元

6月30日消息，“新式茶飲第一股”奈雪的茶今日正式在港上市，上市首日開盤價18.86港元每股，較發行價19.8港元下跌4.75%。以此計算，奈雪的茶總市值達到323.47億港元。

今年2月11日，雪的茶向港交所遞交招股書，摩根大通、招銀國際、華泰國際爲此次IPO的聯席保薦人。6月6日，奈雪的茶通過了港交所聆訊並披露了更新後的招股書。

此次上市，全球發售約2.57億股，其中香港發售約1.286億股，國際發售約1.286億股，每手500股，一手中籤率8％，香港公開發售股份獲432.03倍認購，淨籌48.424億港元。

招股書顯示，奈雪的茶2020年營收30.57億元，同比增長22.21%，年內虧損2033.02萬元，同比虧損擴大。該公司2020年經調整淨利潤1664.3萬元，2019年這一數據爲虧損1173.5萬，實現扭虧爲盈。

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從虧損2億到淨賺1664萬，奈雪的茶真的盈利了？

深燃（shenrancaijing）原創

作者 | 唐亞華

編輯 | 黎明

幾個月前還被說成是“流血上市”的奈雪的茶，轉眼間就更新了招股書，“扭虧爲盈”了。

不少人好奇，短短一個季度，奈雪的茶怎麼就突然盈利了？深燃翻看招股書發現，事實上，奈雪的茶所謂的盈利，只是剔除掉了一些優先股、期權激勵、利息、稅收等帶來的虧損，將賬面數字變得更好看了。如果不進行賬務調賬，奈雪的茶2020年虧損約2億元，仍然是不小的數目。

不過，正如招股書所說，經調整後的淨利潤排除了資本因素，更能準確反映公司的經營狀況。從經營利潤來看，奈雪的茶單店經過10個月左右的回本週期，可以保持近30%的經營利潤率，這也證明了其盈利能力。

至於公司逐年加大的虧損，主要是由於擴張導致的。新茶飲市場還處於急速上升期，奈雪的茶的野心顯然不會止於500多家門店。所以在短期內，奈雪的茶因擴張帶來的虧損還會持續。

此外，有數據顯示，奈雪的茶門店坪效遠低於喜茶，而一直以來有着差異化優勢的烘焙類產品線竟然成了拖低門店利潤率和坪效的業務，這讓奈雪的茶所謂的“第三空間”、“社交屬性”的故事顯得蒼白無力。

值得探究的是，爭搶新式茶飲第一股的奈雪的茶，發展前景究竟如何？

調整出的“賬面利潤”

6月6日，港交所信息顯示，奈雪的茶已通過聆訊。其更新版招股書顯示，2020年經調整淨利潤達到1664萬元，扭虧爲盈。在對外宣傳上，奈雪的茶還提到，如使用更準確反映公司實際租金水平的國際會計準則第17號，公司2020年全年實現經調整淨利潤6217萬元。

奈雪的茶在2020年2月11日，農曆除夕夜，第一次提交了招股書，數據顯示，2020年前三季度淨虧損2750萬元。

僅一個季度後，再更新招股書，公司就變成盈利，難道這一個季度淨賺幾千萬？這不禁讓人疑惑。

事實上，這不過是常規的財務操作手段。我們從合併損益表可以看出，奈雪的茶2020年全年營收30.57億元，淨虧損2.03億元。也就是說，奈雪的茶事實上整體還是虧損的，那經調整後的淨利潤是怎麼來的？

招股書顯示，奈雪的茶在年內虧損的基礎上剔除掉了“以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債的公允價值變動”1.33億元、“編纂”開支1140萬元、“以權益結算以股份爲基礎的付款開支”4546萬元、“可贖回注資額的利息”3825萬元、“免徵銷項增值稅所得收入”-1.8億元、“不可抵扣的進項增值稅”1.72億元，調整之後，公司的淨利潤就變成了1664萬元。

一名財務從業者表示，以上內容是一些與公司金融負債相關的內容，由於招股書沒有詳細披露具體內容，按照慣例，可以理解爲公司的融資過程中約定的一些優先股、債轉股、利息，以及期權激勵、稅收等帶來的公司損益變化。

正如招股書所說，這些內容確實與公司的業務經營無關，調整後的淨利潤更能反映公司當年的收入、支出、利潤等情況。

調整後的賬面數字確實更加好看，但如果計算公司整體淨利潤，調整前的數據不得不作爲參考。

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招股書顯示，奈雪的茶2020年前三季度虧損2751萬元，2020年全年虧損在2.03億元。也就是說，第四季度虧損增加1.76億元。有觀點認爲，奈雪的茶虧損是因爲成本太高，2018至2020年，奈雪的茶前兩大費用開支分別爲材料成本、員工成本，合計佔總成本的66%，尤其原材料成本連年走高，2020年佔比已高達37.9%。

過去三年，奈雪的茶的經營利潤率分別爲18.9%、16.3%、12.2%，數字雖然在下降，但一直保持在10%以上。

奈雪的茶虧損的核心原因還是擴張。截至2020年底，奈雪線下門店數量爲505家，2020年第四季度新開69家新店。一個店的裝修、租金、原料等投入差不多在200萬元左右，回本週期平均約10個月，所以2020年開的店裡面還有不少是尚未回本的。

久謙諮詢資深分析師陳晨對深燃表示，奈雪的茶2020年虧損擴大是符合它的擴張邏輯的。2018年奈雪的茶門店主要在廣東，單店表現非常好，但那時候的數據其實意義不大，因爲當時還只是一個區域品牌，2019年之後奈雪的茶進入一個高速擴張階段，過去三年的整體虧損在擴大，但是因爲公司在擴張期，這個虧損數額在正常範圍內。到了2020年，公司的營業利潤率在下降，疫情是主要影響因素，直接延長了2019年底以後新開門店的回本週期。

在她看來，奈雪的茶目前的發展還遠沒有到天花板，他們開出了500多家店，但全國大型中高端商場有1600-1800個，還不包括車站、機場，行業還有很大的投入空間，包括奈雪的茶在內的新茶飲企業還會經歷很長的投入期。

星巴克在中國目前有大約4000家店，而在中國，咖啡的受衆遠遠小於奶茶，新茶飲的需求是確定的，可以滲透的人羣非常大。對標星巴克的喜茶和奈雪的茶實際上可以開更多門店。

“據此推測，未來1-2年還會是奈雪的茶的投入期，財務表現上可能虧損還會持續。奈雪的茶需要儘快優化它的單店模型，然後更快地在市場上佔據好的位置。”陳晨分析。

烘焙產品拖累了奈雪的業績？

整體盈利能力尚可，但奈雪的茶在經營過程中也暴露出了一些問題，其一直引以爲傲的“一口奶茶、一口軟歐包”中的創新業態軟歐包，反而成了業績的拖油瓶。

不過，這些問題是相對競爭對手喜茶而言。我們都知道，喜茶和奈雪的茶作爲行業前兩名，難免被拿來比較。

一直以來，奈雪的茶宣稱要聚焦社交場景，着力打造“第三空間”。“第三空間”這個概念此前是星巴克的故事，星巴克以其有別於家和公司之外的第三個聚集空間爲吸引點，快速擴張成爲全球第一大休閒飲料連鎖龍頭。但在國內，傳統茶飲更多是對瓶裝飲料的替代，缺乏社交體驗互動。

奈雪的茶自己認爲，新茶飲的核心是：第一，讓年輕人喝茶，第二，讓大家習慣把喝茶當做一種新的社交生活方式。基於此理念，他們要打造“全天候的都市候客廳”。通俗來說，就是開大店，提供休閒互動場景，用戶購買的不止是茶飲和麪包，還有空間和體驗。

故事講得再動聽，究其本質，還是商業考量，那就是用社交屬性增加用戶數和客單價，帶動銷售，提高利潤率。

那麼，經過幾年的打磨，奈雪的茶這樣的門店結構，與主打茶飲的喜茶相比，誰的模型更優呢？

“奈雪的茶的烘焙類軟歐包拖累了坪效和利潤表現。”陳晨說，“奈雪想通過奶茶和烘焙的交叉銷售來提高客單價，但目前來看它對標喜茶還有優化空間。點評上奈雪門店的差評基本都是和烘焙品質差有關”。

久謙中臺數據顯示，在一線城市，喜茶的坪效（即每平方米麪積上產出的營業額）爲0.59萬元/平方米/月，奈雪的茶爲0.30萬元/平方米/月。具體來看，喜茶客單價是50元，每單杯數爲1.8杯；奈雪客單價是43元，每單包含1.4杯奶茶和0.5份烘焙；喜茶的單店月銷售額爲90.3萬元，奈雪這一數字爲71.6萬元。而在二線城市，喜茶和奈雪的茶坪效分別爲0.50萬元/平方米/月和0.27萬元/平方米/月，到了三線城市，雙方的這一數字爲0.40萬元/平方米/月、0.12萬元/平方米/月，差距進一步拉大。不過這些數據沒得到奈雪的茶和喜茶方面確認。

“奈雪的大店模式需要優化。奈雪的茶的門店定位是第三社交空間，所以標準店都是200-300㎡，喜茶平均是120-150㎡，以2021年3月調研的一線城市門店爲例，奈雪爲551單，略低於喜茶的日均597單，說明單店集客能力並不差，奈雪需要改善空間利用率”，陳晨說。

奈雪的茶似乎也意識到了這個問題，所以從2020年下半年開始，他們推出了奈雪的茶PRO店，並宣稱2021與2022年新開設門店以PRO店爲主，其中2021年預計新增超過300家PRO店，目標爲超600家線下門店中含有80%的PRO店。

PRO店減少了現場烘培區域，通過中央廚房的形式專注提供預製烘焙產品和甜品等方式，還增加了咖啡產品，這樣，PRO店員工減少50%，門店面積縮小，也能極大節約客戶等候的時間。

一直以來，奈雪的茶店鋪面積就遠遠大於喜茶，標準店大約爲180-300平米，調整後的PRO店是80-200平米，但喜茶的標準店才150平米左右，喜茶GO店只有40-70平米，奈雪的茶的PRO店差不多是喜茶的標準店大小。

有觀點認爲，如今，奈雪的茶的擴張策略是有意降低標準店的比重，開小店讓成本得到優化。至於能達到什麼效果，要看後續運營變現。

奈雪的茶前景幾何？

都說茶飲行業暴利，但奈雪的茶把一杯奶茶賣到了30塊錢的高價，公司仍然在整體虧損。這到底是一門怎樣的生意？市面上的奶茶都長成了越來越像的“網紅臉”，新茶飲行業有壁壘嗎？

在陳晨看來，高端連鎖茶飲有比較高的壁壘。行業有30%以上的營業利潤率，只要單店模型的可複製性穩定，這是個好生意。

中國食品產業分析師朱丹蓬向深燃分析，新茶飲的壁壘有兩個，一個是規模，一個是品牌。

高端餐飲的壁壘在於，開一個店或幾家店或許不難，但餐飲的生意是由無數個細節堆起來的，要開幾百幾千家店，被人無法輕易複製，就比較難。另外，長期看，茶飲行業的壁壘還是品牌力、供應鏈的能力、對單店模型的打磨。

目前，從品牌和規模上來看，喜茶和奈雪的茶基本上沒有對手，茶顏悅色有一定競爭力但其擴張慢，門店少。喜茶在品牌、產品、運營等方面領先於奈雪的茶。

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不過，奈雪的茶麪臨的挑戰在於，未來其定位到底是什麼樣的，要服務的是什麼場景，要不要加烘焙業務，這些問題追根到底在於，一邊喝茶一邊吃軟歐包到底是消費者的真實需求還是想象出來的場景。就深燃的體驗來看，目前門店內更多見的是在等待的顧客和茶飲製作的機器聲，環境喧囂，更多消費者是打包即走。未來，奈雪的門店模型怎麼優化，都是其需要思考的問題。

此外，奈雪的茶還有一個新品牌“臺蓋”，這部分市場份額很小，未來能發展成什麼樣也是未知數。

上海財經大學電商研究所所長崔麗麗認爲，茶飲業態的規模擴張是很重要的影響營收的指標，她對奈雪的茶未來的盈利能力不是很樂觀，因爲這個市場基本是紅海，競爭者林立，市場空間有限，即便以小型店形式去佔領更多市場空間也是有服務半徑的，而且，開店就會有固定成本、人工成本，大城市這方面成本幾乎沒有縮減空間，物料成本的縮減空間也非常有限。

在店鋪模型還沒有打磨到足夠好的時候，急着搶在喜茶前面上市的奈雪的茶，在打什麼算盤？

“奈雪的茶目前市佔率還可以，有一定的品牌認知度，價格比喜茶有一點優勢，但性價比不如茶顏悅色，它的烘焙產品特色不算很突出，產品創新的新銳程度不及喜茶，個人感覺屬於一二線大城市中退而求其次的替代角色。第一個上市主要是能夠成爲這個領域被對標的對象，有行業龍頭、引領的意義在，可以在資本市場上作爲這一業態的‘代言人’。”崔麗麗說到。

另外，搶先上市，拿到更多的錢就可以更快開店，除了目前的一二線城市大型商圈，寫字樓也是潛力比較大的地方，三四線城市的消費力也非常強，隨着競爭加劇，一些數量少盈利狀況差的品牌可能會被淘汰。

行業內，除了喜茶、奈雪的茶、樂樂茶、茶顏悅色等已有知名度的新茶飲玩家，蜜雪冰城、一點一點、CoCo等老式奶茶也發展迅猛，最近連中國郵政入股的公司都大張旗鼓地進軍茶飲行業。

雖然這兩類型企業的產品、價位和市場並不重合。但奈雪的茶上市後，行業是資源更加向頭部聚攏，行業進入整合淘汰期，還是市場接納程度更高，加速教育和催熟市場，還有待驗證。

*題圖來源於視覺中國。