瑞銀高盛超配A股，外資集體看好估值提升
隨着一季度中國經濟增速超預期、資本市場新“國九條”落地，外資機構近期集體看好A股價值重估。
繼瑞銀上調MSCI中國指數評級至超配後，23日，高盛也表示繼續超配A股，並判斷在政策推動的樂觀情境下，A股估值有上升20%~40%的潛力。摩根士丹利仍然維持標配中國股市的立場，相對於離岸中國市場更青睞A股。
MSCI中國指數被視爲消費指數，互聯網+消費佔55%，房地產比重不到5%。事實上，在過去18個月中國房地產行業明顯承壓的情況下，MSCI中國互聯網EPS（每股盈利）仍然增長23%，消費增長2%。瑞銀全球新興市場股票首席策略師蒂魯馬萊（Sunil Tirumalai）對記者表示，雖然部分美國資金正從以中國爲主的基金轉向以印度或日本爲主的基金，但在美國以外，資金仍在投資中國市場。
“國際投資者對中國股市的情緒、風險偏好和關注程度都在改善。”高盛首席中國股票策略師劉勁津稱，這種樂觀主要來自於中國宏觀基本面的改善、主力資金髮揮的大盤穩定作用、企業盈利超過預期，以及較有吸引力的估值等因素。高盛亞太首席股票策略師慕天輝（Timothy Moe）則強調，伴隨政策方面對上市公司業績、股東回報的推動作用開始顯現，將吸引海外資本佈局中國股票。
超配A股
近期美國降息預期降溫衝擊全球股市，疊加中東緊張局勢升級等，導致全球風險資產在過去兩週出現劇烈拋售。不過，中國股市整體仍維持窄幅波動狀態。
23日，瑞銀在上調A股評級時表示，中國股市走勢不佳是由於估值大幅下跌，“我們目前對盈利更加樂觀的原因在於消費回升的早期信號顯現，這從年初至今強勁的節假日消費數據、上市消費企業的表現好於中國整體消費中可以看出。”
劉勁津也提到，全球投資者對中國股市熱度升溫，主要取決於幾方面因素：首先是中國一季度的經濟表現好於預期。官方統計數據顯示，一季度GDP增速爲5.3%，3月份中國製造業採購經理指數（PMI）、非製造業商務活動指數和綜合PMI產出指數分別爲50.8%、53.0%和52.7%，比上月上升1.7、1.6和1.8個百分點，三大指數均位於擴張區間。“爲此近期我們提高了對2024年全年GDP的預測，從4.7%提高到5%。”劉勁津稱，這一數字與政府的增長目標一致，略高於國際市場共識預期（4.7%）。
其次是“國家隊”對股市的直接參與。“‘國家隊’入市顯然改變了風險回報邏輯，”劉勁津解釋，“基本控制住了此前投資者較爲擔心的下行風險。”據高盛估計，超過2000億元的“國家隊”資金主要通過ETS配置股票市場。
另一大因素則是中國企業去年第四季度的盈利情況好於預期。23日，高盛表示，繼續超配中國股市也有估值和頭寸方面的因素。劉勁津認爲，A股和港股的估值目前仍非常有吸引力。港股的預期市盈率是9倍，而A股的預期市盈率是11倍，均低於歷史平均水平一個標準差。與此同時，從頭寸來看，全球共同基金對中國股票的敞口占其總資產的百分比大約是5.3%，處於過去五年配置低位。全球對衝基金配置雖出現上調，但仍處於較低水平。
據瑞銀統計，目前註冊於美國、擁有中國股票敞口的基金資產管理規模（AUM）約爲6萬億美元，其中，2400億美元（截至2月底）投資於中國股票。相比之下，中國在岸機構AUM約爲1.6萬億美元（截至2023年底），包括3600億美元的股票公募基金、非美外國投資組合對中國的2700億美元投資，以及來自中東的潛在資金池。通過觀察資金流動，瑞銀稱，總體而言，雖然美國資金正從以中國爲主的基金轉向以印度或日本爲主的基金，但在美國以外，該趨勢並不明顯。同時，新興市場（除中國外）主題的AUM目前爲140億美元，月流入8億~10億美元，而跟蹤MSCI新興市場的AUM超過了1.3萬億美元。
隨着滬深300指數自年初低位反彈超10%，記者還了解到，多家外資公募基金開始發行A股基金。此外，近期匯豐控股最新數據顯示，超90%新興市場基金開始增持中國股市，並稱鑑於當前估值仍處於低點，中國資產投資機遇凸顯。
短期震盪觀望情緒較濃
在經歷一波反彈後，當前A股再度陷入震盪盤整，短期境內外投資者的觀望情緒較濃。
其中一個原因在於，第一波熱錢或快錢已經基本提前涌入，部分出現獲利了結的跡象，但更長線的資金則仍在觀望更多的復甦跡象。
全球共同基金和對衝基金對中國市場的名義敞口目前處於十年低位，2月中旬開始，已有對衝基金加倉。數據顯示，北向資金2月整體淨流入超600億元。不過，3月28日至4月10日期間，北向資金淨流出近77億元，創下自3月下旬以來第三週的淨流出紀錄。3月整體仍淨流入近220億元，而4月截至25日，已大幅淨流出超187億元。
“根據我們最近在美國和新加坡舉行的投資者會議普遍反饋，快錢和絕對收益導向的投資者相當積極，希望參與‘國家隊’提供下行保護背景下的反彈行情。但長線資金在一些問題上普遍持謹慎態度，包括房地產市場和地方政府債務面臨的挑戰，但它們也已縮小了對中國的低配幅度，從一年前低配400BP到現在的低配35BP，以更好管理其投資組合中的跟蹤誤差風險。”劉勁津表示。
多位QFII投資經理對記者稱，當前中國股市估值仍明顯低於歷史平均水平（相對於10年均值，處於-1.5至-1標準差之間），相對於發達市場的折價接近50%，相對於新興市場約爲25%。同時，投資者開始將注意力從尾部風險事件（行業監管衝擊）轉向基本面，風險偏好可能還有進一步修復的空間。
高盛認爲，幾個阻力因素可能限制上行空間。首先，二季度宏觀經濟的環比增速可能放緩；其次，共識盈利增長預期顯得過於樂觀，高盛的預測爲8%，共識預期爲13%；再次，今年處於全球大選年，外部因素可能導致中國股市波動率擴大；此外，由於通脹居高不下，美聯儲首次降息預期可能從6月推遲至9月，對新興市場資產回報構成限制。
摩根士丹利中國股票策略師王瀅表示，市場還擔憂，一季度偏強的經濟數據可能導致財政寬鬆的可能性較小。“我們將密切關注業績報告以及‘五一’假期的消費支出，以判斷是否即將觸底。”
關注資本市場治理改革
更受外資關注的是中國資本市場治理改革。4月12日，新“國九條”重磅落地，其能否推動中國股市價值重估，成爲股市的中長期催化劑？
回顧此前20年，歷次“國九條”出臺，A股市場都會迎來一波牛市，此次市場情緒同樣樂觀，認爲新“國九條”將徹底改變股市的投資邏輯。
高盛詳細對比了2004年版本、2014年版本“國九條”，發現關鍵詞的詞頻發生了變化，該機構認爲新“國九條”的重點在於“監管”和“高質量”方面。劉勁津分析，新“國九條”的一大主題是優化上市公司質量，提高企業現金分紅力度，提升股東回報；完善退市機制從而發揮市場篩選和淘汰作用。另一大主題是加強投資者保護，加大對金融不端行爲或者金融犯罪的處罰力度，也爲股市引入更多的長期資本、更多的長期投資者。
這些政策如果能夠落地，反映到市場上，“未來會增加優質公司的價值或者估值溢價。”劉勁津表示，根據高盛圍繞上市公司分紅、股票回購、企業治理和機構投資者及長線投資者參與程度的測算，在政策推動下，A股市場若在這四方面不斷與國際成熟市場看齊，估值將有約20%至40%的上升潛力。
高盛研究部中國股票策略團隊稍早前發佈的研究報告也表示，參照日本和韓國的經驗，注重估值和股東回報提升的公司治理改革或將有利於吸引外資。其中，關鍵業績指標的改善、透明的激勵機制和清晰的投資者溝通是投資者評估上市公司的關鍵。
以日本爲例，2023年1月，東京證券交易所啓動改革，旨在通過鼓勵上市公司提高資本運營效率來提升市場回報水平。該改革廣受投資者歡迎，自去年以來吸引了420億美元的海外買盤，推動日經225指數創下歷史新高。韓國今年也宣佈了類似的上市公司價值提升計劃。這項改革尚處於早期階段，但自1月底提出以來，1個月間亦吸引海外投資者淨買入約60億美元韓國股票。
“儘管中國宏觀經濟增長壓力猶存，但積極採取政策舉措，仍將釋放股市的很多潛力。”慕天輝認爲。