任澤平：客觀看待螞蟻集團的商業模式、創新貢獻
（原標題：全面客觀看待螞蟻集團的商業模式、創新貢獻、存在問題與監管方向）
文： 任澤平 曹志楠 黃斯佳
導讀
12月26日，人民銀行、銀保監會、證監會、外匯局等金融管理部門再次聯合約談了螞蟻集團，敦促其儘快落實金融監管、公平競爭和保護消費者合法權益等要求。
螞蟻集團從一張小小支付牌照起家，憑藉中國龐大的互聯網流量紅利，抓住傳統金融痛點，十幾年時間，小小螞蟻崛起成爲全球最大獨角獸（參考：《中國獨角獸報告：2020》）。要客觀肯定螞蟻在金融科技、移動支付、普惠金融等方面的重大創新貢獻，但也應正視其在金融業務合規、槓桿控制、不正當競爭等方面存在的嚴重問題。
在加強壟斷和防止資本無序擴張的嚴監管背景下，螞蟻應如何調整？未來金融監管如何適應科技創新的新形勢？
摘要
1、在當前輿論洶涌的情況下，我們認爲專業人士保持客觀理性至關重要，針對螞蟻事件，當前尤其要防止兩種極端觀點傾向：
第一種是全面抹殺螞蟻在金融創新的歷史貢獻。螞蟻本身依託於阿里消費場景建立起大數據資產，以區塊鏈、雲計算等技術創新打造護城河，優化移動支付、方便人民日常生活，依託大數據徵信和風控讓金融資源惠及更多長尾客戶，在生態環保、疫情監控等方面履行企業社會責任，創造社會價值。概言之，螞蟻在移動支付、科技創新、提高金融效率及其普惠性等方面是對社會有貢獻的。
第二種是認爲監管遏制創新、打擊企業家精神。伴隨以螞蟻爲代表的金融創新日益壯大，數據安全、用戶隱私、壟斷等新問題逐漸凸顯。本輪監管升級並非僅針對螞蟻一家企業，而是從防止系統性風險、宏觀審慎角度出發，預判風險、及時出手，明確金融科技“持牌經營”基本規則，初心是爲保護消費者和中小投資者利益，促進金融科技企業向着合規、普惠、硬實力方向更好發展。概言之，監管的目的是從合法合規性角度，促進行業平穩健康發展，並不是要消滅或打擊某一個行業、某一個企業。
2、螞蟻本質上是金融還是科技？
螞蟻並非傳統意義上的金融機構，大數據和科技創新是支持其成功的底層邏輯。螞蟻脫胎於阿里淘寶支付業務，目前支付、理財、借貸、保險服務分別貢獻收入36%、16%、39%、8%，金融管理部門約談對螞蟻提出依法設立金融控股公司的整改要求，落實了其監管定位。但是，深入分析其業務模式，螞蟻核心競爭力是技術和數據，通過引流、助貸、聯合貸款等方式提供金融服務，不直接承擔利率風險、信用風險和流動性風險，與賺取存貸差的傳統金融業務有本質區別，因而不能簡單套用傳統的金融監管方法。客觀看待螞蟻模式和現象，關鍵是能否更好滿足人們金融服務需求，兼顧效率與公平。既需要鼓勵金融創新、支持新經濟，同時防止規避監管、監管套利，面對金融科技創新，也應當有創新的監管科技。
3、螞蟻成爲大象的秘密是什麼？
剖析螞蟻模式：“爆款產品、開放平臺、打造生態”三步走，環環相扣，以互聯網思維切入金融科技各個賽道。
1）做產品：傳統金融機構的產品設計往往是從自身能力、監管政策等約束性條件出發，“先有產品，再找客戶”，而螞蟻所擁有的互聯網基因恰恰相反，以客戶需求爲立足點打造產品。細數支付寶、餘額寶、借唄、花唄、相互寶等爆款產品，無一不是從客戶需求出發、大幅降低門檻、狠抓用戶體驗，填補了傳統金融模式空白，一經推出短時間內便吸引上億流量。
2）做平臺：螞蟻深諳自身優勢是技術和數據。2017年螞蟻採取開放平臺戰略，一是將成熟業務接入外部金融機構，用助貸、聯合貸款、銷售引流等方式向金融機構引流，二是將自身強大的風控能力、運營能力以解決方案的形式向金融機構輸出。既轉移了利率、信貸、流動性等風險，同時穩賺不賠收取技術服務費。
3）做生態：橫向上，螞蟻將這套商業模式向海外複製，境外用戶近3億，境外營收佔4-5%；縱向上，螞蟻轉向技術公司，在數字貨幣、螞蟻鏈、螞蟻雲等領域輸出底層技術，將自身打造爲金融科技大生態，建立起服務政府和國家戰略的基礎設施。
4、如何看待螞蟻監管升級？
一方面，金融科技監管升級，螞蟻業務面臨重塑。近期，網絡小貸新規，互聯網銀行存款下架等事件，對螞蟻業務明顯衝擊。有觀點認爲螞蟻放槓桿過大，引發監管擔憂，導致IPO暫停。螞蟻促成2萬億借貸中，表內僅362億元，發行ABS產品1700億元，大部分以聯合貸款及助貸的形式轉移到表外，螞蟻依靠少量出資獲得較高的利潤分成，同時避免了自身承擔違約風險。雖然有技術和數據保駕護航，如此大體量信貸轉嫁給金融機構或投資者，一旦出現極端環境、風控模型失靈，社會隱性成本難以估量。
另一方面，反壟斷出拳，平臺經濟納入監管。政治局會議和中央經濟工作會議均強調“加強反壟斷和防止資本無需擴張”。不可否認我國平臺經濟發展迅猛，爲社會創造價值，但新經濟在移動互聯網技術和大規模資本的支持下，形成自然壟斷速度更快，涉及面更廣，用戶粘性更強，由平臺壟斷造成的危害消費者權益、榨取剩餘價值、擠壓小企業生存空間等負外部性可能更大，出現消滅競爭、侵害消費者權益、甚至“大而不能倒”綁架金融系統安全。
12月26日，人民銀行、銀保監會、證監會、外匯局等金融管理部門再次聯合約談螞蟻，“指出了螞蟻集團目前經營中存在的主要問題：公司治理機制不健全；法律意識淡漠，藐視監管合規要求，存在違規監管套利行爲；利用市場優勢地位排斥同業經營者；損害消費者合法權益，引發消費者投訴等”。
“金融管理部門對螞蟻集團提出了重點業務領域的整改要求：一是迴歸支付本源，提升交易透明度，嚴禁不正當競爭。二是依法持牌、合法合規經營個人徵信業務，保護個人數據隱私。三是依法設立金融控股公司，嚴格落實監管要求，確保資本充足、關聯交易合規。四是完善公司治理，按審慎監管要求嚴格整改違規信貸、保險、理財等金融活動。五是依法合規開展證券基金業務，強化證券類機構治理，合規開展資產證券化業務。”
螞蟻IPO放緩，對監管而言，是一次宏觀審慎層面的壓力測試，爲客觀評估金融科技影響並制定監管規則提供寶貴經驗；對螞蟻而言，將是一次倒逼商業模式升級、引領金融科技發展方向的機會；對行業而言，則有利於長期平穩健康發展，更好地服務消費者，貢獻社會。
5、如何對螞蟻進行有效監管？未來的新機遇與新挑戰？
螞蟻模式是新舊經濟交替的產物，發揮鮎魚效應，對傳統金融機構和監管格局提出挑戰。
新金融呼籲新監管。新監管將是行爲監管，功能監管，利用大數據提高監察能力，及時發現和管控市場風險，鼓勵資金流入新經濟領域的同時防止發生系統性風險。
展望未來，螞蟻這頭飛奔的大象機遇依然廣闊，但面臨的新問題、新挑戰層出不窮。機遇方面：隨着新基建上升爲國家戰略，科技賦能傳統產業、企業級用戶需求拓展成爲金融科技未來主戰場，螞蟻在用戶積累、數據獲取、技術輸出等方面護城河穩固。風險方面：金融監管趨嚴，信貸、保險、理財等螞蟻目前最大盈利板塊面臨調整；數據要素重要性提升，數據安全逐漸成爲市場關注的熱點，螞蟻保障用戶數據安全的能力面臨考驗。除此之外，應當加大在區塊鏈、雲計算、安全等領域的科技投入，加大科技成果商業化水平，提高科技成果輸出在總收入中的比重。
風險提示：金融監管升級、大數據資源獲取和使用政策存在不確定性，對其業務模式造成衝擊。
目錄
1成長印跡：從螞蟻到大象，支付起家、顛覆金融、技術輸出三步走
2業務透視：螞蟻本質是金融還是科技？
2.1財務表現：輕資產，盈利強，增長迅速
2.2業務版圖：支付板塊貢獻流量，金融服務貢獻收入，技術創新貢獻增長點
3模式剖析：產品、平臺、生態環環相扣
3.1做產品：爆款屬性、用戶體驗、流量運營
3.1.1支付寶：首創擔保交易模式，解決交易信任問題，締造流量入口
3.1.2餘額寶：首創“支付+理財”功能，解決“碎片化”理財需求
3.1.3花唄、借唄：普惠金融，聚焦長尾市場
3.1.4相互寶：低門檻攬客，重在培養客戶保險意識
3.2做平臺：向金融機構開放
3.2.1業務開放：螞蟻僅收取技術服務費，不承擔金融產品本身風險
3.2.2能力開放：從前端獲客到後端風控，螞蟻賦能金融全鏈條
3.3做生態：輸出技術方案，向海外移植成功模式
3.3.1技術輸出：提供完整的金融科技解決方案
3.3.2海外延伸：1+9佈局，貢獻營收約5%
4展望：客觀看待螞蟻模式對市場和監管挑戰
4.1監管挑戰：新金融呼籲新監管，保持創新活力，防止監管失效
4.2行業層面：肯定科技創新貢獻，同時加強反壟斷，倒逼傳統金融改革
4.3自身發展：市場廣闊、場景豐富但合規風險仍較高
正文
1成長印跡：從螞蟻到大象，支付起家、顛覆金融、技術輸出三步走
支付起家（2004-2011）：以解決信任痛點切入，流量爲王，獨佔鰲頭。螞蟻集團前身是淘寶網的支付結算部門，2004年支付寶正式成立。爲擴大用戶範圍，在C端推出擔保支付、全額賠付、快捷支付，給當時普遍使用網上銀行、U盾轉賬的用戶帶來前所未有的支付體驗，在B端以免費甚至補貼的形式吸引商戶，迅速佔領市場，2007-2009年間，支付寶全年交易額從476億元翻五倍，達到2871億元，佔整個電子支付市場49.8%的份額。2010年，支付寶從境外上市主體阿里巴巴分拆出來，順利獲得國內第三方支付牌照。這一階段，螞蟻將支付寶單一產品做到極致，商業模式處於擴流量、衝規模的早期階段。
顛覆金融（2012-2016）：以普惠金融切入，牌照爲王，流量變現。憑藉龐大的阿里電商生態與早期流量積累，螞蟻開始將業務延伸至信貸、理財、保險等傳統金融領域。理財方面，2012年支付寶獲得基金銷售支付牌照，2013年支付寶與天弘基金合作推出“餘額寶”，並以11.8億元認購了天弘基金51％股份；信貸方面，2014年螞蟻金服正式成立、浙江網商銀行獲批，2015年花唄、借唄、芝麻信用等爆款產品上線；保險方面，2016年螞蟻金服向國泰產險增資，2017年成立信美人壽相互保險社。這一階段，螞蟻滲透到多元金融領域，獲取銀行、保險、保險經紀、公募、基金銷售、私募、保理、小貸等共8類牌照，旗下有超過20家類金融機構。
技術輸出（2017至今）：去金融化，技術爲王，賦能基礎設施。2017年金融監管趨嚴，受P2P爆雷影響，螞蟻金服部分產品受到監管。此後宣佈向TechFin轉型，一方面向金融機構開放產品和技術能力，收取技術服務費；另一方面向政府機構貢獻算力，如開發區塊鏈、雲計算等。2020年7月螞蟻金服更名爲“螞蟻集團”。這一階段，螞蟻發揮數據和技術優勢，估值從2015年2600億元飛速提升至2019年1.4萬億，成爲全球最有價值的獨角獸。
如果螞蟻順利上市，將以2.1萬億市值登陸A+H股，創下全球最大IPO記錄。但其龐大的體量和前所未有的商業模式，引發監管對過度放貸、數據安全、投資者保護和系統性風險擔憂。11月2日，央行、銀保監會共同發佈《網絡小額貸款業務管理暫行辦法（徵求意見稿）》，螞蟻商業模式和估值邏輯面臨監管環境劇變，不得不按下暫停鍵。
2業務透視：螞蟻本質是金融還是科技？
螞蟻與金融有着不可分割的關係，但並不是傳統意義上的金融機構。表面上看，螞蟻旗下擁有銀行、基金、財險、小貸等牌照，涉足支付、理財、借貸、保險服務，分別貢獻收入36%、16%、39%、8%，因借貸產生的技術服務費已經成爲螞蟻最大的收入來源，看似已經成爲金融公司。但從業務模式看，螞蟻核心競爭力是技術和數據，通過引流、助貸、聯合貸款等方式提供金融服務，不直接承擔利率風險、信用風險和流動性風險，與賺取存貸差的傳統金融業務有本質區別。螞蟻的技術以金融服務爲根基，沒有金融服務場景，技術將失去用武之地，如果沒有技術和數據核心競爭力，螞蟻便會淪爲P2P一樣的僞金融公司。
1.1財務表現：輕資產，盈利強，增長迅速
輕資產運營。截至2020年上半年，螞蟻集團總資產達到3159億元，在全部A股上市公司中排名第79位，2017-2019年複合增長率高達42.5%；集團保持輕資產運營，2017年後確立“去金融化”的戰略後，資產負債率從2017年51%降至2020年6月32%，大幅降低負債壓力。
業績大跨步邁進。儘管2017年前沒有披露業績，但根據螞蟻和阿里巴巴技術服務費分成協議，2014-2016年的稅前利潤分別爲56.56、42.54、29.06億元。前期主要受銷售推廣拖累，利潤表現一般，隨着護城河壁壘形成，商業模式日漸成熟，業績開始大跨步邁進。根據招股說明書，2017-2019年螞蟻營業收入從653.96億元升至1206.18億元，年化增長率爲35.81%；淨利潤從82.05億元升至180.72億元，年化增速48%。截至2020年上半年，螞蟻營業收入725.28億元，淨利潤219.23億元，僅僅半年已經超過了去年全年利潤。
2.2業務版圖：支付板塊貢獻流量，金融服務貢獻收入，技術創新貢獻增長點
當前螞蟻集團着力佈局三大戰略板塊，數字支付與商家服務、數字金融科技平臺、創新及其他業務。
數字支付與商家服務板塊貢獻收入36%，逐年下降。此板塊以支付寶爲平臺開展，集成境內外支付、生活場景、多元金融服務等端口，是一個綜合性的流量入口，盈利模式以收取交易手續費爲主。2017-2020年上半年分別產生營業收入358.9億元、443.6億元、510.1億元、260.1億元，佔比從54.9%逐漸下降至35.9%。支付寶的運營主體是支付寶（杭州）信息技術有限公司和支付寶（中國）網絡技術有限公司，前者是螞蟻集團內利潤貢獻最大的子公司，2019年和2020年上半年分別創造淨利潤97億元、86.5億元，佔比53.7%、39.4%。
數字金融科技平臺貢獻收入64%，網絡借貸佔比高。此板塊爲多元金融服務，以交易佣金、利息收入、投資收益等作爲主要收入，2017-2020上半年營業收入分別289.9、406.2、677.8、459.7億元，佔比從44.3%增長至64.4%，是螞蟻最大的收入來源。下設微貸科技平臺、理財科技平臺和保險科技平臺，2020年上半年收入佔比分別爲39%、16%、8%。
從具體利源看，小微貸款經營主體包括重慶螞蟻小微小額貸款、重慶螞蟻商誠小額貸款，分別運營螞蟻花唄和螞蟻借唄兩個產品，2019年貢獻淨利潤15.8億元和12.0億元，佔比8.7%、6.6%；網商銀行貢獻淨利潤12.56億元，佔比6.9%。2018年後螞蟻集團調整網絡借貸經營模式，從自營轉向聯合貸款，提供微貸技術支持子公司盈利大增，螞蟻智信（杭州）主要職能是爲借唄、花唄產品提供信貸額度測算、大數據風控、機構聯營、精準營銷、實時授信等技術服務，2019年、2020上半年分別貢獻淨利潤32.814、73.084億元，佔比高達18.2%、33.3%；重慶萬塘則主要負責金融機構的渠道接入、覈對系統、資產轉讓、資產後臺管理系統等，2019年、2020上半年分別貢獻淨利潤12.420、28.606億元，佔比6.9%、13.0%。
理財業務的經營主體主要是天弘基金和螞蟻（杭州）基金銷售。其中，天弘基金2019年和2020年上半年貢獻淨利潤21.6億元、12.9億元，佔比11.9%、5.9%。
保險業務的經營主體是螞蟻勝信（上海）信息技術和國泰財產保險，截至2020年6月底，螞蟻集團負債中保險合同準備金達到15.4億元，是2017年的1.3倍，2020年上半年螞蟻勝信貢獻淨利潤14.1億元，佔比6.4%。
創新及其他業務貢獻營收不到1%，增長潛力大。該板塊是目前集團轉型的方向，以技術開發爲金融機構、政府機關等合作伙伴提供綜合性的技術解決方案，知識產權及技術服務費是主要的收入來源。創新業務板塊2017-2020年上半年貢獻營業收入5.1、7.5、9.3、5.4億元，佔比0.79%、0.87%、0.77%、0.75%。經營主體包括螞蟻雙鏈（上海）、螞蟻區塊鏈科技（上海）、恆生電子等，成型產品包括螞蟻金融雲、螞蟻鏈等，2019年螞蟻鏈開始取得收入，未來將對外輸出解決方案，成爲新增長點。
3模式剖析：產品、平臺、生態環環相扣
螞蟻以互聯網思維切入金融科技產業鏈條，爆款產品、開放平臺、打造生態三步環環相扣，客戶從傳統的C端消費者、B端商家，延伸到F端金融機構和G端政府部門，積累的數據、技術、運營管理經驗內化爲護城河。
3.1做產品：爆款屬性、用戶體驗、流量運營
傳統金融機構的產品設計往往是從自身能力、監管政策等約束性條件出發，“先有產品，再找客戶”，而螞蟻所擁有的互聯網基因恰恰相反，以客戶需求爲立足點打造產品，突破傳統束縛，再依託阿里多元交易場景，降低金融服務門檻，高度重視用戶體驗和產品運營，打造出支付寶、餘額寶、花唄、借唄、相互寶等爆款產品。
3.1.1支付寶：首創擔保交易模式，解決交易信任問題，締造流量入口
支付寶是第一個爆款產品，作爲綜合性的流量入口，疊加高頻的支付場景爲其他金融業務導流，以手續費及客戶備付金利息收入爲盈利方式。
打法：1）抓住需求痛點。支付寶的誕生之初，彼時主流交易方式有貨到付款、銀行轉賬等，但都是買賣雙方直接支付，存在賣家不發貨、買家違約的風險，支付寶首創擔保交易模式，買家下單後，先把資金打入淘寶網對公賬戶，確認收貨後再由淘寶把錢打入賣家賬戶，由此解決了信任問題。2）依託阿里生態場景，提高客戶粘性。支付寶脫胎於阿里巴巴生態體系，截至2020年6月阿里巴巴國內零售市場移動月活用戶數達8.74億，線上線下、國內國際具有豐富的應用場景，豐富的場景導流加大了客戶的粘性。3）高度重視客戶體驗。最初支付寶的擔保交易效率低下、出錯率高，支付成功率也只有60%。2010年支付寶狠抓用戶體驗，推出快捷支付，在開通環節免去持卡人與銀行的簽約，在支付環節銀行無需對每一筆支付進行驗證，真正實現跨系統、跨終端、跨瀏覽器的支付方式，支付成功率大幅升至90%。
效果：顯性收益來自交易服務費和客戶備付金利息收入，較爲微薄。一是C端針對個人取現、信用卡還款超過免費額度後收取0.1%費用；二是B端針對商戶收取交易服務費，費率0.6%-1.2%；三是沉澱備付金利息收入，2020年1月央行宣佈將第三方支付機構的備付金以0.35%的年利率按季結息。這種顯性收益模式簡單，隨着國內互聯網用戶滲透率見頂，傳統手續費模式面臨天花板。更重要的隱性收益在於打造金融科技服務入口聚攏流量。截至2020年6月，支付寶月活用戶達7.11億，總支付交易規模爲118萬億元，無形中積累了大量客戶、信用、交易數據，客戶粘性增強，活躍率持續提升，成爲日常生活和數字金融的引流入口，實現向高利潤金融服務二次引流。
3.1.2餘額寶：首創“支付+理財”功能，解決“碎片化”理財需求
餘額寶於2013年6月13日上線，是國內首隻互聯網基金，結合消費和理財需求，一經推出廣受追捧，餘額寶用戶數從2013年底的4303萬人，到2018年突破6億人，規模突破1.2萬億。
打法：1）洞察需求，產品創新。支付業務發展導致的客戶資金沉澱，衍生出現金管理需求，螞蟻抓住這個需求，將貨幣基金打造成爲“餘額寶”，創造性利用閒置資金小額投資，產生收益的同時可用於日常消費。2）降低投資門檻。餘額寶的投資門檻低至1元，定位於廣闊的長尾市場，降低投資門檻以籠絡更大規模的用戶，逐步培養用戶利用沉澱資金理財的意識。3）踩點錢荒。2013年6月餘額寶上線，正趕上錢荒，7日銀行間同業拆借加權利率峰值達到12.3%，餘額寶7日年化收益率高達6.3%，遠高於銀行存款，籠絡大量客羣，迅速完成餘額寶上線的冷啓動。
效果：1）顯性收益來自爲天弘基金等提供直銷平臺的手續費。餘額寶按照促成金融機構合作伙伴實現資產管理規模的一定百分比收取技術服務費，成立當月規模達到42.4億元，至2020年6月末，餘額寶規模翻了近三百倍達到12238.1億元。2）打開與金融機構合作前景。天弘餘額寶基金支付的關聯人報酬費用從2013年的1.04億元增長至2019年的31.49億元，巨大潛力吸引其他金融機構參與，爲平臺開放奠定基礎。3）拉開互聯網金融序幕。餘額寶的誕生喚醒了客戶的理財意識，掀起“存款搬家”浪潮，實現居民資產向理財引流的重要一步，推動理財線上化。
3.1.3花唄、借唄：普惠金融，聚焦長尾市場
螞蟻集團的互聯網貸款包括2B和2C端，2B主要是網商銀行的小微貸和助農貸等，2C端爲消費貸螞蟻花唄和現金貸螞蟻借唄。截至2020年6月底，螞蟻集團消費信貸餘額爲17320億元，小微經營信貸餘額爲4217億元，總計21356億元，服務約5億用戶及超過2000萬小微經營者。
打法：1）資產端，瞄準長尾客戶。長期以來，我國普惠金融不發達，根據奧緯諮詢，2019年15歲以上的中國人口中75%沒有信用卡，63%以上的中國小微企業的融資需求尚未被滿足。螞蟻花唄、借唄分別切入消費貸、信用貸，線上申請，批貸快捷，相比於傳統銀行小微貸款平均的2000元的成本，螞蟻借貸運營成本低至2.3元/筆，快速滲透市場。
2）資金端，擴充資金來源。一是表內自營放貸362億元，這部分貸款基本與小貸公司淨資產匹配，螞蟻小微、螞蟻商誠淨資產分別176億元、182億元，不超過重慶小貸公司2.3倍融資槓桿限制。二是發行ABS產品，存量約1708億元，優先級利率在4%左右，產品轉讓給銀行等機構投資者，實現出表，並加快資金週轉。三是助貸及聯合放貸，螞蟻一般將自身出資比例控制在1-5%，獲得利潤分成或直接收取手續費，不直接承擔信用風險，如天津信託、五礦信託等均披露過與螞蟻合作放貸。
3）風控端，數據和技術保駕護航。對於長尾客羣，螞蟻掌握海量小額分散資產，旗下有芝麻信用、百行徵信等個人徵信平臺。2017-2019年，螞蟻90天以上逾期率爲0.68%、1.01%、1.05%，2020年6月爲2.15%。2019年網商銀行的不良率爲1.3%，低於招行信用卡1.35%不良率，更遠低於其他互聯網金融公司。
效果：借貸業務貢獻收入和利潤。一方面來自於助貸、聯合貸款模式中爲銀行提供客戶導流，按照金融機構獲得利息收入的一定百分比收取技術服務費；另一方面來自於自有資金或ABS融資用於借貸的利息收入，2020上半年螞蟻集團利息收入10.3億元。2019年螞蟻小微和螞蟻商誠實現營業收入30.5億元、24.4億元，營業利潤18.6億元、14.1億元，ROE高達11.01%、7.04%；至2020年6月網商銀行實現營業收入38億元，其中利息淨收入29.1億元，佔比76.6%。
3.1.4相互寶：低門檻攬客，重在培養客戶保險意識
相互寶於2018年10月上線，是目前全球最大的互助社區。根據2020年9月2期最新公示，參與分攤人數達到1.05億人，分攤總額爲4.9億元，人均分攤成本4.7元。
打法：“相互寶”基於支付寶的廣域流量開展互助計劃，通過低門檻或公益性質保險攬客。2018年10月，螞蟻保險、芝麻信用和信美相互保險推出“相互寶”，客戶加入時無需付費，加入後如有成員遭遇參保範圍內的重大疾病，可享受10-30萬不等的保障金，參與計劃的人一起分擔出險人的理賠款，符合年齡和芝麻信用分的條件即可參保，相比市面上的重疾險，“相互寶”參保流程簡單、覈查條件少、保費便宜且出入自由，支付寶上巨大的客戶流量成爲制勝的關鍵因素。從最初的大病互助計劃逐漸拓展，推出老年防癌計劃、慢性病人羣防癌計劃等，進一步增加覆蓋的年齡羣體。
效果：引流保險產品。保險產品素以條款複雜著稱，普及程度較低。相互寶的推出，簡化條款，精準定位客羣，提高客戶轉化率，爲螞蟻保險商城引流：《金融時報》的調查顯示，1/3的相互寶用戶受訪者表示非常有可能在未來6個月中購買重疾險；螞蟻集團的招股說明書披露，許多相互寶的會員也購買了“好醫保”健康險的產品。
3.2做平臺：向金融機構開放
螞蟻轉型技術公司，既有外部監管導向壓力，也有商業模式優劣考量。螞蟻具有數據優勢和技術優勢，金融機構具有牌照優勢、資金優勢，重新定位金融機構合作伙伴關係，實現優勢和能力互補。
3.2.1業務開放：螞蟻僅收取技術服務費，不承擔金融產品本身風險
螞蟻將爆款產品和業務向金融機構開放。財富管理方面，餘額寶已經向24家第三方公募基金開放，67%由天弘以外基金管理。信貸方面，98%貸款由金融機構提供，螞蟻不承擔信用風險。保險方面，螞蟻同約90家保險機構合作開展業務，促成保費收入及互助分攤總額中，僅9%由國泰保險承保。
在開放中，螞蟻向金融機構引流，金融機構則豐富螞蟻金融場景，實現交叉銷售。支付寶擁有超過十億的年度活躍用戶，通過多樣化的生活場景增加客戶粘性，實現交叉銷售，爲金融機構導流。2018年同時使用三種以上螞蟻集團產品的客戶比重達到70%，同時使用五種以上產品的比重達到30%，2019年該比例分別提升至80%和40%，市場滲透率進一步提升。
3.2.2能力開放：從前端獲客到後端風控，螞蟻賦能金融全鏈條
2016年8月，螞蟻集團開放平臺上線，宣佈向合作伙伴全面開放12大分類能力，包括基礎的支付能力，獨家的數據、安全、信用、理財、融資等能力。
1）幫助金融機構獲客轉化。例如，螞蟻財富 “財富號”，繼承阿里的店鋪思維，每家基金的財富號如同自營店鋪，產品供應者直接對接客戶。根據2019螞蟻金服財富夥伴大會發布的數據，2018年入住財富號的機構達到107家，入駐機構的平均交易金額是同期未入駐機構的62倍，資產管理規模前者是後者的68倍。
2）提供風控解決方案。螞蟻研發動態風險管理解決方案，幫助金融機構更好地應對關鍵業務風險，如客戶身份識別、欺詐風險、反洗錢、信用風險、流動性風險、運營風險、安全及數據隱私風險等，向金融機構合作伙伴提供技術支持，使他們能安全、高效、大規模地服務客戶。
3）降低運營成本，提高效率。根據《中國基金業金融科技發展白皮書2019》，基金公司通過螞蟻財富平均用戶運營成本下降70%，1年全行業運營成本節省2000萬元，服務效率提升70%，服務滲透人羣1億。
3.3做生態：輸出技術方案，向海外移植成功模式
3.3.1技術輸出：提供完整的金融科技解決方案
投入：螞蟻集團不斷加大金融技術創新投入，根據招股說明書披露，2019年集團研發費用高達106.05億元，同比大幅增長53.6%，佔總營業收入比重達到8.8%，截至2020年6月，螞蟻集團技術人員共10646人，佔總員工比重64%。
產出：螞蟻集團提供三大類產品，包括數字金融、區塊鏈和監管科技。螞蟻圍繞“BASIC”核心技術能力進行佈局（即Blockchain區塊鏈、AI人工智能、Security安全、IoT物聯網和Cloud Computing雲計算），以“連接”“風控”和“信用”爲三大立足點。
1）數字金融主要是定製化的雲計算服務，具體包括金融分佈式架構SOFAStack、移動開發平臺mPaaS、分佈式關係數據庫OceanBase等模塊，2015年9月螞蟻金融雲正式發佈，面向金融機構提供深度定製的行業雲計算服務。2017年“雙十一”螞蟻數據庫處理達到4200萬次/秒，至2019年螞蟻自研的金融級分佈式關係數據庫OceanBase創造了6100萬次/秒的處理峰值新記錄，根據國際事務處理性能委員會（TPC）披露， OceanBase數據庫在被譽爲“數據庫領域世界盃”的TPC-C基準測試中，打破了由美國公司Oracle（甲骨文）保持了9年之久的世界記錄，成爲首個登頂該榜單的中國數據庫產品。
2）區塊鏈方面，包括螞蟻鏈BaaS平臺、開放聯盟鏈、螞蟻摩斯多方安全計算平臺等模塊，螞蟻鏈業務自2019年度開始商業化併產生收入。2019年和2020年上半年阿里巴巴（支付寶）申請公開的全球區塊鏈發明專利數量分別爲1505項、1457項，全球位列第一；2018年6月全球首個基於區塊鏈技術的電子錢包跨境匯款服務上線，以香港和菲律賓的個人轉賬業務試水，2019年1月實現馬來西亞和巴基斯坦之間的跨境匯款，這是南亞首個區塊鏈跨境匯款項目；
3）監管科技主要包括大數據安全平臺、企業債券評級預警、企業財務造假識別等。螞蟻自研的智能風控引擎Alpha Risk實時監控交易高達每秒25.6萬筆，對每筆交易進行8個維度的風險監測，2019年支付寶實現低於千萬分之0.64的資損率，而同比國外競爭對手Paypal的資損率爲千分之1.5。2019年，上交所與螞蟻集團合作開發“鷹眼”產品，利用大數據圍繞財務、股權、關聯關係等信息對科創板企業風險進行掃描，實現風險的實時分析與處理。
3.3.2海外延伸：1+9佈局，貢獻營收約5%
螞蟻集團的海外佈局開始於2015年，目前已在中國大陸、印度、巴基斯坦、孟加拉國、泰國、菲律賓、馬來西亞、印尼、韓國、中國香港等全球10個國家和地區擁有本地電子錢包，形成“1+9”的佈局模式，覆蓋全球共12億用戶，境外用戶近3億。根據螞蟻集團招股說明書，截至2020年6月止的12個月內，通過公司平臺處理的國際總支付交易規模達6219億元，2017-2020上半年境外地區營業收入分別爲34.2、43.1、65.86、32.1億元，佔比5.23%、5.03%、5.46%、4.42%。
一是路徑選擇，螞蟻遵循“一帶一路”倡議，首先以亞洲作爲拓展區域，逐漸向非洲、歐洲等滲透。螞蟻集團以韓國、印度等亞洲國家爲海外業務的首發地，2015年11月螞蟻集團參與發起設立韓國第一家互聯網銀行K-Bank，但持股比例僅爲2%，直至2016年底，K-Bank才獲得執業牌照；與初入韓國遇冷不同，同年螞蟻集團入股印度Paytm，至2017年，Paytm的用戶從2000多萬躍升到2.2億，一躍成爲全球世界第四大電子錢包 ；2016-2018年間螞蟻集團加快在南亞和東南亞的佈局，與印尼、菲律賓、泰國、馬來西亞等國的電子支付企業或銀行合作開展業務。
二是合作參股，螞蟻集團的海外業務多采用多國本土化戰略，少數股權投資，以技術輸出爲主，充分利用當地企業優勢。螞蟻集團海外金融業務佈局除2019年全資收購英國跨境支付平臺WorldFirst之外，其他投資均爲不超過49%的少數持股。由於支付及其他金融業務都屬於強監管業務，各國多采用牌照管理，並配套複雜嚴格的監管規則，非本國企業投資面臨比較大的監管風險；螞蟻集團通過參股或者戰略合作的方式，和本地具有金融牌照的公司共同開展支付業務，螞蟻集團主要貢獻支付業務解決方案及技術開發平臺，有利於降低進入門檻，充分利用當地企業的政府及市場資源，有效防範政策和法律風險。
三是由點及面，螞蟻集團依託以支付業務爲先導，跟隨阿里巴巴集團生態戰略佈局出海，延伸多元金融業態。螞蟻集團海外佈局試圖複製支付寶在國內開創的“從場景到支付到金融”的發展路徑，與阿里巴巴集團的國際化戰略高度協同，例如2016年4月，阿里巴巴以10.2億美元收購Lazada約54%的股權，同期螞蟻金服宣佈與Lazada旗下的在線支付工具HelloPay合併，後者將改名爲“支付寶”，由此通過與阿里巴巴的應用場景綁定輸出支付技術；2019年後螞蟻集團開始從支付業務向多元金融轉化，海外業務的深度進一步提升，例如2019年1月投資印尼消費分期公司Akulaku，2019年11月印度佈局消費借貸產品Paytm Postpaid，2020年1月投資印度餐飲020企業Zomato等，開始從支付業務向零售行業及消費金融領域拓展。
4展望：客觀看待螞蟻模式對市場和監管的挑戰
螞蟻是在新舊經濟交替時代的獨角獸，不可否認其在推動中國新經濟發展、推廣普惠金融方面做出巨大貢獻。隨着發展壯大，勢必面臨新挑戰。
4.1監管挑戰：新金融呼籲新監管，保持創新活力，防止監管失效
近期，監管機構針對互聯網巨頭涉足金融業務集中出臺規定，拉開互聯網嚴監管序幕。11月2日，央行、銀保監會共同發佈《網絡小額貸款業務管理暫行辦法（徵求意見稿）》，提出嚴格限制槓桿率、要求聯合貸款出資比例、兩參或一控等要求。若按照此規定整改，螞蟻面臨大幅提高註冊資本、聯合貸款擴張受限、整合小貸牌照、甚至拆分網貸業務等挑戰。對螞蟻營收佔比近40%的網絡信貸估值邏輯形成明顯衝擊，11月3日螞蟻宣佈暫緩上市。11月10日，國家市場監管總局發佈了《關於平臺經濟領域的反壟斷指南（徵求意見稿）》，點名金融科技公司利用壟斷地位收過高費用、侵害消費者權益，普而不惠等現象。此前《金控辦法》、最高法下調民間借貸利率上限，對螞蟻的合規成本、業務收入形成兩面夾擊。12月8日銀保監會主席郭樹清指出“要關注新型‘大而不能倒’風險，一些大型科技公司涉足各類金融和科技領域，跨界混業經營。必須關注這些機構風險的複雜性和外溢性，及時精準拆彈，消除新的系統性風險隱患。”
如何看待螞蟻IPO暫停？有觀點認爲螞蟻放槓桿過大，引發監管擔憂，實際上，螞蟻促成2萬億借貸中，自營部分僅2%，大部分以ABS、聯合貸款的形式轉移到表外，避免了自身承擔違約風險。不過，雖然有技術和數據保駕護航，如此大體量信貸轉嫁給金融機構或投資者，一旦出現極端環境、風控模型失靈，社會隱性成本難以估量。
如何對螞蟻進行有效監管？一方面，傳統金融監管針對風險準備金、流動性覆蓋設置嚴密指標，監控金融風險。而螞蟻自身並不從事高資本消耗的存貸業務，螞蟻3000億左右的總資產，與工商銀行30萬億資產規模相比，九牛一毛，如果“一刀切”式仿照銀行徵收資本準備金，將大量耗費資本金，掣肘在新經濟發展。另一方面，螞蟻由於其業務模式新、體量龐大，對金融體系的影響不亞於銀行、保險等傳統金融機構，螞蟻在投資者適當性、與傳統機構利益分成、消費者權益等重大問題上，如果沒有適當監管，難免產生利益衝突。新金融呼籲新監管。新監管將是行爲監管，“功能監管”，利用大數據提高監察能力，及時發現和管控市場風險，鼓勵資金流入新經濟領域的同時防止發生系統性風險。
螞蟻IPO放緩，對監管而言，是一次宏觀審慎層面的壓力測試，爲客觀評估金融科技影響並制定監管規則提供寶貴經驗；對螞蟻而言，化危爲機，將是一次倒逼商業模式升級、引領金融科技發展方向的機會。
4.2行業層面：肯定科技創新貢獻，同時加強反壟斷，倒逼傳統金融改革
我國平臺經濟發展迅猛，爲社會創造價值。互聯網金融科技依託大數據優勢讓金融惠及更多長尾客戶，移動支付方便我們的日常生活，二維碼、小程序等的開發在疫情期間爲行程監控提供了支持，居家辦公、線上教學等相關技術的開發維持了人民工作和學習的穩定。
無論傳統行業或新興行業均可能形成壟斷，新經濟在移動互聯網技術和大規模資本的支持下，形成自然壟斷速度更快，涉及面更廣，用戶粘性更強，由平臺壟斷造成的危害消費者權益、榨取剩餘價值、擠壓小企業生存空間等負外部性可能更大。一是消滅競爭，長期以來互聯網企業以“融資-補貼-擴張-再融資”的範式，在購物、外賣、出行、社區生鮮等多個民生領域跑馬圈地，資本成爲資源配置的風向標，流量變現成爲核心商業模式，小企業逐步退出競爭；二是侵害消費者權益，誘導過度消費、會員之上再收費、“大數據殺熟”、捆綁銷售、隱私數據被販賣等侵害消費者權益的問題屢見不鮮；三是“大而不能倒”醞釀系統風險，例如互聯網消費貸、現金貸等產品規模巨大，通過助貸和聯合貸等方式獲得銀行大比例出資，信用審覈、風險控制等職能由平臺管控，一旦平臺風控出現問題，風險將向銀行端轉移；四是防止企業利用融資圈錢“割韭菜”等，比如，有些平臺經濟先通過引入資本“燒錢”把同行競爭者包括中小競爭者趕出市場，壟斷市場後再對客戶提出漲價、“割韭菜”。
螞蟻模式發揮鮎魚效應，傳統機構利潤份額壓縮。以往金融機構憑藉牌照優勢，利潤穩固，當互聯網思維碰撞傳統金融，形成巨大鮎魚效應，牌照優勢被技術優勢顛覆，在各條金融業務線上，螞蟻均實現後發趕超，分得銀行利潤和市場份額。以螞蟻代表的小貸公司信用支付的興盛在一定程度上蠶食了銀行業務，從2018年6月後，銀行信用卡和借貸合一卡的髮卡量增速持續下滑。
螞蟻模式與傳統模式孰是孰非，關鍵是能否更好滿足人們金融需求，兼顧效率與公平。螞蟻堅持“普惠、綠色、可持續”戰略，螞蟻花唄等互聯網金融產品憑藉對支付業務的把控，以消費場景引流，龐大的流量和生活化的場景，使客戶粘性更高，門檻更低、體驗更好，憑藉大數據和科技服務優勢，着眼傳統金融忽視的大量的長尾客羣，降低信貸風險。
4.3自身發展：市場廣闊、場景豐富但合規風險仍較高
展望未來，螞蟻這頭飛奔的大象機遇依然廣闊，但面臨的新問題、新挑戰層出不窮。科技企業入局金融，一方面拓寬了金融服務的覆蓋客羣，以科技手段提高金融服務效率，消費者有更佳的服務體驗，在傳統金融系統中融資受挫的中小微企業獲得發展資金，大數據的應用同時高效地控制了信用風險；另一方面，科技企業對金融業變革式的創新加速了行業更迭，加劇業內競爭，對監管的與時俱進提出了更高的要求。總之，互聯網金融爲普惠金融做出的貢獻功不可沒，但金融系統風險管控事關行業健康發展與國家經濟安全，不容小視，不管Fintech還是Techfin都應當遵守金融行業規則在合法合規的框架內運行，兼顧支持創新與穩經濟、防風險，是我國金融市場監管的重要課題。
機遇方面，一是“新基建”上升爲國家戰略，高科技、數據要素髮展賽道廣闊。未來自主研發核心技術將成爲大國競爭的制高點，2020年“新基建”寫入政府工作報告，4月《關於構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》將數據作爲一種新型生產要素寫入文件，強調要加快培育數據要素市場。螞蟻集團深耕人工智能、大數據、雲計算、區塊鏈等底層應用技術，掌握十億用戶底層數據，被賦予更高戰略意義。
二是疫情加速金融科技發展。2020年疫情爆發阻斷線下正常活動，但催生出線上金融服務和生活服務廣闊前景。以封城、居家隔離等手段促進了阿里巴巴集團旗下在線辦公、物流、新零售等新應用場景火爆，由此催生了線上業務管理、客戶服務、供應鏈金融等金融服務的需求，爲螞蟻集團提供了新的增長點。
三是零售競爭加劇，搶灘2B先機。2019年我國移動互聯網用戶規模達到11.3億，C端逐漸接近流量天花板，開拓B端商戶市場成爲新的出路，根據艾瑞諮詢的統計，2019年第三方產業支付規模達到120億元，同比增長13.2%，2B市場容量廣闊，增長迅速，螞蟻集團自多元的消費場景中積累大量商業客戶具有先發優勢，從獲取的商戶信息中提取需求痛點具有數據優勢，針對性地爲各行業商戶提供支付、融資、理財等服務具有經驗優勢。
風險方面，商業模式面臨重新定位。螞蟻被二次約談後，監管提出整改要求：一是迴歸支付本源，提升交易透明度，嚴禁不正當競爭。二是依法持牌、合法合規經營個人徵信業務，保護個人數據隱私。三是依法設立金融控股公司，嚴格落實監管要求，確保資本充足、關聯交易合規。四是完善公司治理，按審慎監管要求嚴格整改違規信貸、保險、理財等金融活動。五是依法合規開展證券基金業務，強化證券類機構治理，合規開展資產證券化業務。
短期來看，螞蟻需根據監管規則調整業務架構。一是過去靠ABS、聯合貸款業務擴張模式不可持續，未來規模拓展、資本金補充壓力較大，12月23日，螞蟻調降部分年輕用戶的花唄額度，以倡導更理性的消費習慣；二是嚴格整改違規金融業務，對無照經營的業務關閉導流端口，12月中旬螞蟻、度小滿金融、京東金融、騰訊理財通、陸金所等平臺相繼下架互聯網存款產品；12月25日銀保監會發布《商業銀行理財子公司理財產品銷售管理暫行辦法(徵求意見稿)》，規定非金融機構和個人不得代銷理財產品，互聯網平臺和其他專業機構暫時無法獲得代銷資質，相關產品也可能面臨下架處理。
長期來看，螞蟻亟待尋找新增長點。螞蟻的護城河與商業底層邏輯還在於大數據和金融科技創新上，“能力越大，責任越大”螞蟻集團在交易中獲取了海量的用戶行爲及隱私數據，但同時爲其保障用戶數據安全的能力提出了更高的要求，在數據的採集、分析、利用等各個方面均應設置嚴格的條件和專業的技術防火牆。除此之外，應當加大在區塊鏈、雲計算、安全等領域的科技投入，加大科技成果商業化水平，提高科技成果輸出在總收入中的比重。
“解碼金融巨頭”系列研究：
7、《解碼貝萊德：如何掌管七萬億美元》。2020年4月14日
6、《解碼瑞銀：財富管理巨頭的秘密》，2020年1月19日
5、《解碼伯克希爾：股神之道》，2019年11月2日
4、《解碼高盛：國際頂級投行與金融帝國崛起》，2019年10月10日
3、《解碼羅斯柴爾德：頂級財閥與大國金融霸權》，2019年8月9日
2、《解碼泰康：從保險到醫養的成功突圍》，2019年6月14日
1、《解碼平安：如何成爲世界級綜合金融集團》，2019年6月6日