併購重組變化清單：鼓勵產業併購、嚴打“炒殼”行爲 大小市值股票或將分化｜新“國九條”速讀

21世紀經濟報道 記者 崔文靜 北京報道

與IPO具有“蹺蹺板”效應的併購重組，正在受到越來越多關注。日前發佈的新版“國九條”以及證監會、交易所發佈的系列政策中，即有多項涉及併購重組。

僅以併購重組爲名的文件即有《上市公司重大資產重組審覈規則（徵求意見稿）》《上市審覈委員會和併購重組審覈委員會管理辦法（徵求意見稿）》兩項；退市制度相關文件中，併購重組也被給予頗多筆墨。

21世紀經濟報道記者綜合採訪與調研發現，此番併購重組新增具有一大特色：精準打擊各類違規“保殼”行爲，注重併購重組質量。這也與證監會上市公司監管司司長郭瑞明3月15日在答記者問中的發言相吻合，其彼時提到：證監會將從嚴監管“借殼上市”和盲目跨界併購，堅決打擊“炒殼”行爲。

根據受訪人士分析，嚴打“炒殼”對資本市場發展作用顯著。短期而言最爲顯著的變化主要有二：一方面，對於投資者來說，謹慎投資ST股票，僥倖“炒殼”可能會血本無歸，大小市值上市公司的股票將呈現分化趨勢。

另一方面，監管規定嚴格落實“借殼等同IPO”要求，這將使得企業試圖通過“借殼上市”規避IPO嚴監管或縮短上市時間的通道被堵死，企業若想上市，必須紮紮實實做好業績，待符合上市指標要求時再行謀劃上市。

削減“殼”資源價值

在中國資本市場上，“借殼上市”和盲目跨界併購風靡一時。近年來，盲目跨界併購在嚴監管之下已經顯著減少，假借併購重組之名的“借殼上市”仍然大行其道。如今，“借殼上市”的末日或已到來。

新“國九條”強調，進一步削減“殼”資源價值；加強併購重組監管，強化主業相關性，嚴把注入資產質量關，加大對“借殼上市”的監管力度，精準打擊各類違規“保殼”行爲。

滬深交易所4月12日發佈的《關於嚴格執行退市制度的意見》，開出削減“殼”資源價值的具體措施。

首先，加強重組監管，強化主業相關性，嚴把注入資產質量關，防止低效資產注入上市公司；從嚴監管重組上市，嚴格落實“借殼等同IPO”要求；嚴格監管風險警示板（ST股、＊ST股）上市公司併購重組。

“此番監管機構嚴監管‘借殼上市’的態度非常明確，措施非常具體，可執行度很高。這意味着，打擊‘借殼上市’不再是說說而已，而是要真真切切施行。這對於資本市場生態建設至關重要。”某券商併購業務負責人告訴記者。

該人士同時提醒，前期執行中可能面臨很大壓力，但一定不要“開口子”，否則政策效果將會大打折扣。當前開端很好，如果能夠執行到位，許多現存的資本市場問題將迎刃而解。

其次，加強收購監管，壓實中介機構責任，嚴把收購人資格、收購資金來源，規範控制權交易。

根據受訪人士分析，對於投行而言，相較於產業併購，以“借殼”爲名的併購成交率高、操作難度小、創收性價比高。因此，在業績壓力的推動下，諸多投行人士雖然不看好“借殼上市”這一行爲，但卻積極爲相關企業出謀劃策。在嚴打企業“借殼”的同時，壓實中介機構責任，方能更好打住“借殼”之風。

再者，從嚴打擊“炒殼”背後的市場操縱、內幕交易行爲，維護交易秩序。

“有的上市公司收購企業並不在意被收購企業真實業績，只爲藉助收購炮製概念，以拉動自身股價上漲，套現獲利；有的上市公司甚至炒作收購但並不實際進行。”投行人士告訴記者，“更有甚者，公司實控人不專注於公司經營，而是執着於聯合莊家反覆‘炒殼’。如今，隨着監管嚴打‘借殼上市’與‘炒殼’行爲，此類僥倖之人將逐漸失去可乘之機。‘空殼式’上市公司大概率將被迫退市。”

此外，對於不具有重整價值的公司，監管部門要求堅決出清。

六大併購重組新方向

除打擊炒殼、削減“殼”資源價值外，此番併購重組新規明確諸多監管新方向。

首先，監管鼓勵的併購重組有兩類：一類是以產業併購爲主線，非同一控制下上市公司之間實施同行業、上下游市場化吸收合併；另一類是以優質頭部公司爲“主力軍”，推動上市公司之間吸收合併。

其次，完善重組小額快速審覈機制。一方面，擴大科創板小額快速適用範圍，取消科創板配套融資“不得用於支付交易對價”的限制；按照融資需求與公司規模相匹配的思路，將科創板配套融資由“不超過5,000萬元”改爲“不超過上市公司最近一年經審計淨資產的10%”。

另一方面，明確“交易方案存在重大無先例、重大輿情等重大複雜情形”的，不適用小額快速審覈程序。

同時，小額快速交易所審覈時限縮減至20個工作日，明確市場預期。

再者，明確重組交易中獲得股份相關主體的投資者適當性管理要求。新規明確，發行股份購買資產或上市公司換股吸收合併交易中，交易對方或被吸收合併公司股東不符合相關板塊股票投資者適當性要求的，僅能持有或者賣出所獲得的股份。

與此同時，完善吸收合併相關政策，打通投資者適當性要求等跨板塊吸收合併的“堵點”。

此外，上市公司通過要約收購、股東大會決議等方式主動退市的，應當提供異議股東現金選擇權等專項保護。

大小市值上市公司股票或將分化

在業內人士看來，隨着併購重組新政策強調削弱“殼”資源價值、鼓勵頭部公司併購與產業併購，大小市值上市公司的股票將呈現分化趨勢。

日前，21 世紀資本研究院聯合聯儲證券併購研究中心發佈的《併購重組新政有望引領 資本市場邁上新臺階——2023 年A股併購市場總結與 2024 年度展望》（以下簡稱“《併購報告》”）即提到，大市值或行業細分龍頭公司可以獲得更多的併購資源，未來發展的空間將更加寬闊。更重要的是，隨着IPO政策持續收緊， 將有越來越多的擬IPO 企業被行業龍頭上市公司併購，之前大規模 IPO 募資導致細分行業重複投資建設、資本過度涌入導致的產能過剩情形也將發生轉變，行業生態和競爭格局更加有利於龍頭公司的成長。因此，大盤股及各行業中的龍頭公司整體上將呈現震盪向上的走勢。

《併購報告》預計，2024 年下半年，隨着遏制借殼上市等政策的逐步落地，小市值及績差公司的高估值風險將面臨急劇調整風險，2024年初發生的小盤股急跌風險可能在一定範圍內再次上演，而且此輪調整之後，很多小盤股、績差股將走向漫長的價值迴歸之路，鹹魚翻身的希望很是渺茫，因此廣大中小股民應該謹慎參與。

《併購報告》同時指出，不論是美國股市、還是歐洲資本市場，長期的慢牛行情往往都是少數大盤藍籌股貢獻的，大部分中小盤股表現都是波瀾不驚，它們對於指數上漲的貢獻度並不大。美國股市中以蘋果、英偉達爲代表的所謂“七朵金花”在最多的時候貢獻了大盤指數漲幅的88%。隨着年初以來的併購重組新政逐步落地，大盤股及細分行業龍頭公司股票的持續走強，不僅可以覆蓋小盤股、績差股的價格調整，甚至還有可能引領滬深交易所的大盤指數走出慢牛行情。