中信證券：豆包AI生態擴張，入口之爭引爆AI投資機遇
文｜王冠然 秦培景 劉易 徐濤 華鵬偉 楊澤原
尹欣馳 黃亞元 侯蘇洋 王子昂 任恆毅中信證券研究
我們認爲，豆包AI的生態擴張將引發新一輪巨頭的技術投資週期。AI產業具有強網絡效應和規模效應，當頭部AI應用獲得用戶領先優勢後，其模型精準度、邊際成本以及用戶粘性等競爭優勢將逐漸加強。豆包用戶數持續高增長，已遠遠領先於其它大模型廠商，基於豆包AI的應用生態將有望加速，一方面，將催化公司對AI訓練及推理算力基礎設施投資，另一方面，豆包AI的快速增長將刺激其它巨頭廠商加大對AI基礎設施投資。受益於國內AI訓練及推理需求拉動基礎設施建設，我們認爲國內AIDC供應鏈有望迎來較大的投資機會，技術升級也有望提升產業鏈環節價值量。因此，我們建議關注兩條投資主線：國內AIDC產業鏈組合以及頭部廠商AI應用生態鏈組合。
▍豆包用戶數大幅領先，豆包應用生態加速發展。
量子位智庫數據表明，截至2024年11月底，豆包2024年累計用戶數超1.6億人，單日活躍用戶數近900萬人，全球AI應用排名第二、國內居首。豆包快速崛起離不開字節跳動在算力上的大力投入。據英國金融時報披露，字節跳動2024年採購了約23萬片英偉達（Nvidia）芯片，僅次於微軟排名全球第二。豆包後發制勝的另一重要原因是優秀的流量整合能力。短期而言，豆包通過流量快速獲得市場領先地位；中期而言，硬件和算力保證了產品體驗不會因用戶激增而下降；長期而言，則通過算法迭代與業務增長形成正反饋，進一步增強競爭壁壘。目前，字節跳動基於模型層已成功廣泛佈局，在對話、助手、虛擬社交、圖像、視頻、智能體、辦公、社區、音樂、編程、教育、電商、硬件等全領域幾乎都有佈局，其中在對話/助手、教育、圖像、智能體領域均已擁有全球頂流產品，其中不乏豆包、即夢這類國內的爆款產品，也有Coze、CapCut、Gauth這種出海成功的產品。
▍生態擴張對模型訓練和推理需求增大，預計字節跳動AI算力將持續投入。
在模型層，豆包大模型對於視頻生成、多模態以及特化的口型同步、TTS也都有佈局，其AI應用調用量表現亮眼。2024年12月18日，火山引擎CEO譚待在火山引擎Force原動力大會表示，豆包大模型日均tokens使用量超過4萬億，自發布以來七個月增長超過33倍；2024年9月字節跳動火山引擎智能算法負責人吳迪曾在2024年火山引擎AI創新巡展上表示，2027年豆包每天Token消耗量預計超過100萬億，是原來的100倍以上。隨着豆包生態加速擴張，我們認爲研發+應用製造將帶動訓練需求，應用推廣將帶動推理需求，公司有望持續加大其在AI算力的投入，我們中性假設下，2026年豆包MAU爲1億人，則我們預計2026年等效需要81萬顆英偉達H20，對應市場空間爲854億元。
▍“豆包效應”擴散，頭部廠商或開啓“軍備競賽”。
AI大模型具有強網絡效應和規模效應，頭部AI應用或復現互聯網行業贏家通吃格局。字節跳動一枝獨秀有望刺激催化大廠加大對AI基礎建設投資。我們測算，截至24Q3北美頭部CSP已將資本開支/營業收入比率提升至15%以上，而2023年國內頭部互聯網廠商資本開支仍低於10%。隨着字節跳動推出爆款豆包AI大模型，可參考OpenAI推出ChatGPT後，北美頭部CSP開始跟隨微軟提升資本開支/營業收入比率，國內算力“軍備競賽”有望於2025年開啓。我們認爲，國內頭部互聯網廠商以及頭部智能手機廠商仍有較大的AI算力投入空間，我們樂觀預計2025年投入規模接近500億美元。
▍從IDC到AIDC，技術升級提升產業鏈業績彈性。
AIDC相較於IDC，更加註重AI模型的訓練和推理，對於數據並行處理能力以及內存要求較高，因此算力類型需選擇xPU芯片，並對連接方式、散熱模式等領域提出全新。另外，超大型AIDC對電力供應、災備、故障恢復、利用率等方面提出更高要求。綜合來看，技術路線改變對供應商選擇以及產業鏈價值量佔比出現較大變化。具體而言，我們認爲隨着國內算力基礎設施建設加速，國內供應鏈在AIDC、xPU、備用電源、服務器電源、高速連接方案、液冷系統等環節有望有更大的業務機會，圍繞國產算力需求提升產品價值量以及訂單規模，並在2025年迎來較大的成長空間。
▍頭部廠商發力AI應用生態將成爲重要催化，關注端側AI落地進展。
2024年5月以來，國內大模型廠商集體宣佈降低調取模型API的價格，直接利好AI應用。我們認爲，頭部廠商尋找硬件落地爲大方向，頭部廠商既可以自己下場做硬件，也可以對外開放其生態構建硬件產業鏈（此類更爲普遍）。“豆包效應”有望成爲AI應用生態鏈標杆，我們認爲其他頭部廠商也將加速構建其AI應用生態鏈，佈局包括智能可穿戴設備、AI手機與PC、AIoT、智能汽車、機器人在內的應用生態鏈，從而把握賦能千行百業的歷史機遇。因此，我們預計AI應用生態將直接拉動相關供應鏈企業業績，並推動頭部大模型廠商核心供應鏈公司進入新賽道，打開成長空間。
▍風險因素：
AI技術發展不及預期；國內新型基礎建設不及預期；流量增長不及預期；雲廠商、運營商資本開支不及預期；高速連接新方案技術研發進度不及預期；地緣政治風險；國內相關企業液冷技術進展不及預期；液冷行業競爭加劇；服務器電源國產替代進度不及預期；供電系統方案變更風險。
▍投資策略：
隨着豆包成爲國內AI大模型爆款，我們認爲公司充分展示了其在AI算力基礎設施投入以及掌握高質量數據可轉化爲AI大模型優質生態的能力。展望2025年，我們認爲公司將繼續加強豆包賦能實業的能力，包括消費、製造、金融等千行百業，從而帶動國內AI推理需求爆發式增長。同時，我們認爲與公司業務體量、生態資源相當的國內互聯網及智能手機巨頭也有望加大其在AI大模型生態建設的投入，拓展其業務覆蓋範圍，從而帶動其供應鏈進入新賽道，打開成長空間。因此我們建議關注兩條投資主線：1）AIDC產業鏈組合；2）頭部廠商AI應用生態鏈。
本文源自：券商研報精選