一財社論：正視不一樣的降息週期風險

越過高利率山丘，人們正遇到不一樣的降息週期。

北京時間23日晚，美聯儲主席鮑威爾在傑克遜霍爾全球央行年會上發出明確的降息信號：“政策調整的時機已經到來。降息時機和節奏將取決於後續數據、前景變化和風險平衡。”

市場用“鴿變”來形容美聯儲主席的這次講話，並勾畫着今年接下來的降息次數，降息三次成爲最樂見的表達；市場中一些投資者的風險偏好正在摩拳擦掌中，讓追逐高收益萌生期待。

歷經2022到2023年急風驟雨式加息，及長期高利率守望，高通脹終於得到暫時馴服，2%的通脹目標清晰可見，美聯儲終於可鬆口氣，將政策天平謹慎小心地傾斜，照顧目前降溫不少的勞動力市場。

接下來美聯儲的降息是一馬平川，還是百轉千回，這樣的預測其實意義不大，因爲如果方向性的轉變還可找尋到市場的共識性因素，那麼進入實操就有了更多主觀色彩和個體風格。但是辨識這次降息週期啓動背後的邏輯理據，更有助於避免在市場迷路。

這次降息週期與過往不盡相同，目前美國經濟依然身處經濟週期的左側，而非傳統的降息週期集中在經濟週期頂部偏右的位置。從4.2%的失業率、4.9%的職位空缺率、62.7%的勞動參與率和2.9%的通脹率等指標看，當下美國經濟還處於爬坡區和擴張期，而非下坡區。這顯示當前美聯儲準備啓動的降息週期，並非傳統意義上的管理經濟下行或下坡風險，而是在微調經濟上坡。

這注定美聯儲的降息行動將比較謹慎，降息動作呈連續狀態的概率較低，因爲降息對通脹和市場風險偏好的影響，面臨之前沒有的新情況和新挑戰，走一步看一步可能更符合市場訴求。

美聯儲不得不謹慎還有一個因素，這次通脹進入穩步回落通道的一個深層次原因是國際產業生態鏈的分佈式佈局，分散化供應鏈可能正在從過往的投資期，開始進入產出釋放磨合週期，但尚不穩定。

當前美國等西方國家通脹得到有效控制，利率維持高位一年有餘依然未能將經濟壓到週期右側，背後的重要支撐因素就是國際產業生態鏈的分佈式佈局，這預示着基於風險可承載能力的角度看，美國等西方國家經濟承受得起在降息週期中更多停留。

伴隨着基於分佈式佈局的新產能開始釋放，全球產能結構性過剩和緊缺將並存，且越發以產能結構性過剩風險爲主。這對世界工廠中國來說，今後需擔心的可能是越發明顯的外需衝擊，及由此帶來的貿易順差趨勢性收窄。

外需對中國經濟的邊際貢獻率可能呈邊際遞減態勢，這點各界需明晰並做好積極準備。中國經濟對內需的依賴，對全面深化改革、釋放內生活力的倚重，要比過往更加強烈。要真正有效緩解國內經濟需求收縮、供給衝擊和預期轉弱等問題，核心是爲14億人的權利市場提供可信和可行的自由施展空間，真正基於法治打造營商環境，讓國企敢幹、民企敢闖、外企敢投，堅決杜絕將權利經濟蛻變爲鳥籠經濟。

此外，伴隨着國際產業生態鏈分佈式佈局日益成型，對歐美貿易順差將呈邊際收窄態勢等，中國外匯儲備資產將很難完全依靠順差增量來緩釋美元流動性的結構性壓抑，需在外匯儲備資產的存量資產配置上，提高可變現能力。

同時，美聯儲降息週期的啓動，會有效降低中美利差，減輕人民幣匯率壓力，但對此不能過度樂觀。因爲在可預見的未來，中美利差的收窄程度相對有限，且收縮過程呈不規則狀態。美國經濟的風險可承載能力可忍受更長的等待時間，這在投資實操中會增加人民幣匯率、人民幣風險資產的投資風險和難度，增加人民幣風險資產的大幅波動風險。因此，對投資者來說，美聯儲降息週期是風險投資顛簸期，也是最容易踏錯節奏的失血期，因爲降息週期會帶來更多的市場噪聲、投資誘惑，使曾經的一些可控風險因素，變成高風險概率因子，這一階段投資者需把握住貪慾，避免賭對方向失去了籌碼。

樹欲靜而風不止。美聯儲即將開啓的降息週期，並沒有將全球經濟分岔的經濟週期合攏在一起，更多是將全球市場再次拉入調頻狀態，當然對各國來說，外部約束只是條件，要真正走出自身困惑，還是要刀刃向內地啓動伐毛洗髓的改革開放，“以自由看待發展”，給予企業更多自由施展的空間。