三問信用債“資產荒”

來源：金融界

三問信用債“資產荒”

近期信用債市場“資產荒”愈演愈烈。一級市場新發行城投債遭遇“搶購”，超額認購倍數突破新高；二級市場上城投債與產業債收益率持續下行，6M和1Y城投債的收益率達到2021年以來新低。那麼驅動信用債市場熱度上升的原因是什麼，後續“資產荒”格局將如何演變，我們將對此進行分析。

一、信用債“資產荒”加劇的原因

當資金供給多於合意資產供給時便會出現“資產荒”。4月以來，疫情衝擊導致貸款需求不強，銀行可配債資金明顯增加。同時，銀行信貸投放不暢，資金流向實體經濟受阻，這也導致資金“淤積”在銀行間市場，資金面寬鬆驅動機構加槓桿也帶來對信用債需求的提升。從供給端來看，雖然央行“23條”表示要滿足城投的合理融資需求，但是不能新增隱性債務依然是大方向，城投債供給限制依然較嚴，再疊加4月份地方債發行放緩，供需錯配導致信用債市場“資產荒”加劇。

二、後續“資產荒”將如何演繹

隨着政府債券發行量增加，以及寬信用的推進，信用債“資產荒”接下來或有一定程度緩和。穩增長壓力加大，財政政策將進一步發力，根據我們在此前的報告《政府債券供給“風暴”對債市影響幾何》中的測算，5-6月份政府政府債券淨供給平均將在1萬億左右。政府債券供給增加，也將帶動寬信用改善，從而使得銀行缺資產的壓力邊際緩和。我們以用社融增速代表資金的需求，用M2增速代表資金的供給，社融-M2增速代表資金需求-供給的缺口，該指標與短期城投債利率走勢相關度很高。4月該指標首次跌落至負區間，說明資金需求明顯少於資金供給，但隨着後續社融增速回升，“資產荒”也會緩和。

三、城投投資策略：加久期VS下沉

城投債供給依然不足，短久期城投債熱度短期將得到維持。但從信用利差來看，當前6M和1Y城投債多數級別均收窄至近幾年最低水平，進一步收窄的空間有限。在投資策略上，我們仍然建議在1年左右的久期對城投債進行積極下沉獲取持有至到期收益，考慮到目前資金價格較低，可適當加槓桿增厚收益。對於符合縣城新型城鎮化、鄉村振興等中長期概念的城投平臺，可結合其業務核心度、區域財政經濟實力等要素拉長久期至2-3年左右。銀行二級資本債也可以進行適當關注。二級債相比城投債具有兩個優點，第一是信用風險相對較低。第二是目前多數區域存量二級債信用利差相對較高，有挖掘潛力。

風險提示：城投債監管政策收緊超預期，地方債發行進度超預期變化，地方政府財力下降超預期。