柳工(000528) 電裝領跑全球 挖掘機渠道變革逆勢擴張

柳工預計2024H1實現歸母淨利潤8.90億元-10.44億元，同比+45%-70%，中位數9.67億元，同比+57.5%;扣非歸母淨利潤8.26億元-9.79億元，同比增長58%-88%，中位數9.02億元，同比+73%;Q2實現歸母淨利潤3.92億元-5.46億元，同比增長24.4%-74.3%、環比-21.3%-+9.64%，中位數4.69億元，同比+48.9%，環比-5.8%。受益於電裝放量與混改後公司治理改善，公司國際、國內市場銷量增速均繼續跑贏行業，市場佔有率持續提升，毛利率、淨利率改善幅度超預期，促進上半年經營業績、現金流大幅度增長。

電動化出海邏輯持續驗證

公司爲國內土石方機械龍頭，核心品類裝載機和挖掘機成長性凸顯。裝載機：裝載機下游應用場景主要爲鋼鐵廠、礦山、物流、港口等，工作地點固定、設備相對集中，充電站建設難度較低，同時電動裝載機環保屬性強、全生命週期成本低、經濟性強。易充電+成本低驅動電裝國內滲透率提升速度快，2024M4國內電動裝載機銷量940臺，滲透率18%，同比+14pct，遠期來看國內電裝滲透率有望達到80%。公司以裝載機起家，經過50多年的積累和沉澱，2023年裝載機市佔率超過20%，穩居行業第一。且公司電動化裝載機佈局早，2023年電裝市佔率30%+，公司作爲電裝行業龍頭有望充分受益於電動化滲透率提升。挖掘機：2022年公司前瞻性進行渠道變革，維持產品價格，提振渠道信心，在行業下行期間契合國內小挖提前復甦趨勢，實現市佔率逆勢提升。2023年公司挖掘機市佔率11%，同比提升3-4pct。展望未來，公司在挖掘機領域的渠道優勢已經基本穩固、提前佈局國四產品具備成本優勢，靜待國內上行拐點到來。

混改提升經營質量 股權激勵+定增鞏固競爭力

2022年公司完成混改並實現整體上市，混改完成後陸續發佈股權激勵和定增，有效擴張產能、升級智慧工廠、激發員工積極性，綜合競爭力大幅增強。股權激勵：綁定974名高管及核心骨幹技術人員，業績考覈指標聚焦經營質量，彰顯公司發展信心。定增：募資30億元用於工廠升級、零部件產能擴張、“三化”研發。挖掘機項目投產後工廠將升級爲智慧工廠且中大型挖掘機實現產能翻倍;裝載機項目投產後佈局大型裝載機提升競爭力;中源液壓業務新工廠全面投產後液壓零部件產能大幅擴張，零部件自制率提升有助於降本增效，綜合競爭力進一步增強。

盈利預測

公司爲國內土石方機械龍頭，混改後定位國際化、拓品類開始新徵程。我們維持公司2024年-2026年歸母淨利潤預測分別14.6億元/19.4億元/27.3億元，維持“買入”評級。