工商社論》Fed迴歸理性 美元雙率雙高恐成新常態

美國聯邦準備理事會（Fed）後續政策動向，料從過去大怒神式的讓利率暴起暴落，轉向緩慢漸進式的調整。圖／美聯社

美國聯邦準備理事會（Fed）11月利率決策會議如預期按兵不動，聯邦資金利率目標區間維持在5.25％至5.5％的近22年高點。這也是Fed去年3月開啓40年來最猛烈的升息循環之後，首度連續兩次會議未調整利率。

自2008年金融海嘯後，全世界已習慣Fed兩極式調整貨幣政策的激情演出，也就是Fed爲因應快速轉變的經濟金融情勢，要不就是採取極度量化寬鬆的大撒幣式調降利率，而反轉時也是急速甩尾，轉向密集升息循環。

正因如此，當Fed連續兩次沒有動作，甚至預估12月也可能不動的情況下，市場對於由激情迴歸理性的Fed多數是抱着存疑的態度，近日股債市的波動，也都顯示市場對於Fed政策走向，實是霧裡看花。

當然，這和Fed主席鮑爾談話由先前的斬釘截鐵轉爲語帶保留不無關係。以本次聯邦公開市場委員會（FOMC）決策會後記者會爲例，鮑爾數度使用「小心」的字眼，強調這波升息循環已有「顯著進展」，但未表態是否已戰勝通膨。

根據鮑爾的說法，Fed致力實行「足夠限制性」的貨幣政策，以利長期通膨率迴歸2％的目標，但對是否達到該立場「還沒有信心」；但他也提及，認爲一次例會暫停後就難以再升息的觀念是不正確的。

相較於先前的明確，Fed態度爲何轉爲曖昧？最重要的理由可能是Fed想要魚（穩定物價）與熊掌（經濟成長）兼得，但激進式的貨幣政策勢必得犧牲其中一方，讓Fed必須改走中間路線。

以Fed決策偏好參考的個人消費支出（PCE）物價指數來看，美國9月核心通膨率降至3.7％，低於去年長期超過5％的水準，但距離Fed期望的2％尚有不小距離。至於美國第三季國內生產毛額（GDP）摺合年率成長4.9％，則展現韌性。

在通膨高度嚴峻時，Fed沒有選擇，只能用強硬手段升息；同理，要是經濟嚴重衰退，Fed勢必得采取各種寬鬆措施。現況則是不論物價或經濟都處於「不滿意但尚可接受」的水準，且Fed終極理想即是軟着陸，觀望確實是最佳選擇。至於另一個促使Fed必須轉爲謹慎但無法直言的理由，則是過往貨幣政策具有引領、定價的效果，但現在市場未必跟着Fed走，包括10年期美債仍一度朝5％闖關，Fed也隱晦暗示金融與信貸情勢緊縮可能壓抑經濟活動、徵聘和通膨。

整體觀察，Fed後續政策動向將從過去大怒神式的讓利率暴起暴落，轉向緩慢漸進式的調整，也就是這波升息循環告終的時間可能更長，且就算停止升息，美元利率也不太可能驟然向下，而是會在高原期維持一段不短的時間。

在此同時，市場也不要幻想美元和美債會就此穩定，其中除2年期美債利率居高不下，10年期美債自7月底以來也因諸多原因竄升近一個百分點，連帶使得房貸、車貸等利率同步走升，後續美債走勢仍是觀察重點。

另一個必須注意的則是美元指數，2022年初至今年10月底，美元指數共走揚了11.6％，如果觀察近三年美元指數漲幅更達18.72％，以目前美元指數仍處於106以上的相對高點，即可發現強勢美元的地位短時間內應難撼動。

其中日圓跌破150日圓心理關卡後，11月1日進一步失守151日圓；新臺幣11月1日盤中也一度朝32.5元價位攻防，直到2日才隨臺股強彈。自去年美國啓動升息以來，新臺幣至今對美元跌幅14.76％，超過同期美元指數漲幅，顯示新臺幣確已超貶。

再對照近期主要貨幣對美元表現，除了日圓已疲軟到無人可及，韓元、新臺幣對美元走勢較亦步亦趨，至於歐元自美國啓動升息以來雖也對美元貶值，幅度則遠小於新臺幣和韓元。

會出現這樣的結果，除了和各國採行貨幣政策的力度有關，另一個影響因素即是經濟貿易結構的不同。但無論原因爲何，結論就是「美元強」，加上美元利率仍看漲不看跌，可以預期美元雙率雙高將成爲新常態。

除了廠商對高利率和強勢美元要有所因應，臺灣央行更必須注意這種新常態對金融市場和物價的影響。Fed想兩全其美，兼顧經濟和物價，央行勢必就會面臨穩匯率還是保經濟的兩難，特別是臺灣經濟高度出口導向，弱勢匯率不利物價，但在今年經濟成長恐面臨保一戰的窘境下，新臺幣也沒有強勢的本錢。

干預匯價只能治標不能治本，在當前臺美利差下，央行若要讓新臺幣止跌回穩，根本之道是持續升息，但這麼一來又會對經濟成長形成重擊，如何在景氣不振和可能的輸入性通膨壓力間，兩害相權取其輕，央行須三思而後行。