公募頻頻調整國泰君安和海通證券估值，普遍採用指數收益法重估，防止套利是關鍵

連日來，公募基金頻頻開始對旗下產品配置的國泰君安、海通證券兩隻股票進行估值調整，兩家公司因此前的合併消息已經停牌。在此次估值調整的機構方案當中，採用指數收益法重估較爲一致，而據記者向已發公告的相關公司瞭解獲悉，機構也在考量其他方案重估可能面臨的套利風險，事實上，在今年二季度末，兩家公司無論A股還是H股，均有被衆多基金重倉的情形，有的被配置爲第一大重倉股。

部分公募只針對國泰君安進行估值調整

從9月24日開始，陸續有基金公司開始公告估值調整方案，針對旗下產品持有停牌股票，涉及國泰君安、海通證券，其中，部分公募基金只針對國泰君安進行估值調整。

9月5日，國泰君安、海通證券兩家公司均發佈公告，顯示國泰君安與海通證券正在籌劃由國泰君安吸收合併海通證券併發行股票募集配套資金。公司股票均從9月6日開始停牌，市場也均把兩家大型券商的合併看作行業重組的重大利好。

從兩家上市券商的機構持倉結構來看，機構持有人當中，基金持有佔比較高。Wind統計顯示，截至今年年中，基金持有國泰君安5.69億股，在機構所持46.95億股中佔比12.11%；海通證券的基金持股在機構持股的比例更高，10.07億股的基金持股佔機構總持股46.17億股的21.81%。

這意味着，對於基金持股的這部分資產來說，未來個股的估值變化或對投資組合的淨值產生影響。而從基金公司的處理方式來看，越來越多開始針對兩家公司股票進行估值調整，過去兩天時間裡，陸續已有易方達、嘉實、申萬菱信、同泰以及廣發基金等對旗下產品所持股票進行估值調整。

不過，各家所針對的標的有所不同，部分基金公司只針對國泰君安進行估值調整，如同泰基金和廣發基金等決定自9月25日起，對國泰君安進行估值調整。而對於兩家停牌公司僅對一家公司進行估值調整的解釋，記者也向業內瞭解了情況。

有受訪者表示，此次兩家券商的合併是由國泰君安發起，並且是通過向海通證券全體A股H股股東換股股東發行對應股票，未來是吸收合併海通證券併發行A股股票募集配套資金，可以理解爲國泰君安吸收合併海通證券，故而只對國泰君安進行估值調整。

也有受訪者表示，是與機構配置股票數量的多少決定，而且不排除隨後會跟進對海通證券的估值也進行調整。

普遍採用指數收益法調整估值，防止套利

從估值方法來看，此次基金公司對兩家券商的估值調整基本趨同，均採用指數收益法。從記者向業內多家已調整估值的基金公司瞭解來看，以往採用指數收益法的情況不多，但也事出有因。

指數收益法是一種基於市場指數的驗證性估值方法，旨在消除個股波動對估值的影響。通過參考行業指數，可以更精準地反映市場整體狀況，從而降低市場情緒對單一股票估值的干擾。

此前也有不少公司因所持股票停牌要進行估值調整，不過大多會基於股票本身情況，動態調整估值並且給予確定的估值價格，而指數收益法的評估方式則需要用行業指數的漲跌替代停牌股票的漲跌進行估值，確定當前的公允價值。

“其實可以理解爲‘要緊跟指數的漲跌’，言外之意是其股票的漲跌在不出現特殊情況下，會與指數的漲跌趨勢趨同。”有基金公司內部人士介紹，用指數收益法調估值往往是因爲“個股事件性影響超過了一定重要性程度，我們就會用這個板塊的漲跌幅來調整停牌價格。”她表示，這也是基金估值標準和指導意見的規定。

可見，採用指數收益法調整估值是一種更加規範且約束風險的做法，那麼，會有哪些風險事件會出現在估值調整的差異性當中呢？記者採訪後發現，這背後，主要還是出於避免套利、公平對待投資者的考慮。

有公募基金相關人士解釋稱，通常情況下，某隻股票被停牌，意味着其恢復交易後股價將會大幅波動；基金公司按照一定的邏輯和經驗，給予這隻股票一個預期波動後的估值，並以此爲準來計算基金產品的淨值，這樣就能更加有效、全面地體現持倉股票對於基金淨值的影響。

“如果投資者看到某隻股票停牌了，他預期基金淨值表現可能會受到該只股票未來走勢的短期影響，因此提交了贖回申請；如果基金管理人沒有調整估值，還是以停牌前的股價計算淨值的話，就會產生某種程度的套利情形。”

換言之，基金公司對停牌股的估值，實際上代表着基金公司對於該股票未來走勢和結果的判斷，雖然和未來的情形並不會完全一致，但至少能在很大程度上避免套行行爲，從而能夠儘可能公平對待每一位投資者。

多家基金公司旗下產品重倉國泰君安、海通證券

從前述部分應對策略來看，圍繞未來個股復牌之後的漲跌之不確定性進行跟隨指數調整估值，是各家機構普遍認同的操作準則，而這也反映出其背後的深層次原因，即相關個股在一些基金乃至整個基金公司的配置比例當中並不算低。

在採訪中記者瞭解到，由於一些個股在基金的配置中屬於重倉股，甚至整個公司的配置比例高企，這也使得投資人的套利有了先天的條件。簡單來說，假如個股未來複牌後的上漲或下跌預期很強，幅度很大，那麼基民在一開始便有了贖回或申購的衝動。

如果未來個股大概率下跌，仍沿用靜態的估值或不作調整，那麼提前進行贖回的可能性較大；反過來如果大概率上漲，提前激增的申購也會對管理人的配置造成影響，不利於組合配置的穩健運行。

重要的一點是，高比例配置的個股勢必會影響基金的淨值走向，那麼就國泰君安及海通證券最新的機構持股情況來看，多家公司旗下產品已經重倉其中，有的甚至將對應個股配置爲第一大重倉股。

如中銀高質量發展機遇混合，今年中報信息顯示，國泰君安爲該基金第一大重倉股；萬家互聯互通中國優勢量化策略混合配置國泰君安爲第三大重倉股；中銀興利穩健回報靈活配置混合則將海通證券配置爲第三大重倉股等。

根據天相投顧數據的統計，截至今年二季度末，僅在主動管理型產品當中，共有27只基金重倉了國泰君安、海通證券的A股或H股，倘若疊加指數型基金數量則更多。

另有公募人士在接受採訪時坦言，對於個股配置比例較高的單個產品影響比較大，其實也是出於對投資者特別是現有投資者的一種保護機制，如果持有的比例較小則沒有太多擔心的必要，而公募機構無論進行哪一套估值調整方法本質上還是合規的要求。

“一般行業，短期停牌其實對業務影響不大，所以價值波動範圍有限，但金融特別是證券是與資本市場高相關性的行業，哪怕是短時間停牌，其價值都可能隨着市場行情的變化而變化。”該公募人士表示。