英偉達估值行至十字路口

證券時報記者 王小偉

繼6月18日登頂全球資本市場市值冠軍寶座之後，英偉達未能守住陣地。公司股價震盪回調，市值曾經在三日內蒸發超4300億美元，英偉達是否熄火的聲音縈繞市場。

從表層原因來看，高管頻頻套現、部分投資者獲利了結，是英偉達股價下挫的重要誘因。這一點，放在美股頻頻大量增持和回購這面鏡子前，更能看清邏輯。

回購和增持一直是支撐美股尤其是科技股上漲的重要動力。以回購爲例，今年以來，蘋果、Alphabet等科技龍頭都曾批准了數百億美元甚至上千億美元的回購方案，減少流通股成爲提振股價的催化劑。回購的支持者還包括價值投資的標杆沃倫·巴菲特，伯克希爾哈撒韋公司在今年第一季度斥資26億美元回購股票。

反觀英偉達，包括公司CEO黃仁勳、首席財務官等在內的一衆高管多次減持，給公司股價帶來負面衝擊。根據提交給美國證券交易委員會的一份表格，黃仁勳在6月28日~7月2日出售股票獲利約1.69億美元，出售股票價格在118.98美元至127.66美元之間。

從目前多數機構判斷來看，對這種回調的定性爲“健康調整”。英偉達營收的快速增長、健康的現金流，以及利潤增長，這些都是支撐股價大幅上漲的堅實後盾。

更大的底盤則在於產業地位。目前，英偉達在數據中心的AI芯片市場約佔80%的份額，像OpenAI、微軟、Alphabet、亞馬遜、Meta等科技巨頭都在爭搶其處理器以支持他們的AI模型。英偉達這種近乎壟斷的市場地位，比當初喬布斯發佈iPhone 4時的市佔率更誇張。

但也確實有越來越多的市場參與方在提防AI狂歡後的落寞。以歷史視角爲標尺，2000年前後的互聯網泡沫時期，主營通信設備的思科，股價也是從2.27美元左右漲到80美元，漲幅接近34倍。雖然從基本面來看，思科業績確實也保持了高增長；但是之後連續數年持續大跌，股價腰斬，互聯網泡沫破滅，最終迎來估值迴歸。

從最高超過43倍的股價漲幅來判斷的話，英偉達的股價增幅已經超越互聯網科技泡沫時期的任何美國公司。AI泡沫是否也有破滅時刻，至少是迴歸理性時刻，也成爲市場越來越關心的話題。這也是包括“木頭姐”凱茜·伍德等在內的華爾街明星投資人所擔憂的方面。

從產業邏輯也可以看出，英偉達估值正在走向十字路口。壟斷往往既是暴利的源頭，也是顛覆的起點。一方面有來自反壟斷調查的預期，甚至會否面臨類似標準石油公司一樣的拆分命運，尚未可知；另一方面，AI客戶不願被芯片“卡脖子”的意願是逐漸增強的，不僅包括微軟等巨頭在斥巨資投資AI芯片，國內也有華爲等“平替”龍頭的銜枚疾走，未來英偉達潛在的競爭壓力或會增大。

日前，微軟創始人蓋茨指出：“AI門檻並不高，技術改進必須傳遞給用戶才能撐起來高估值，而英偉達僅僅是一家芯片設計公司。”從他的視角來看，硬件公司往往是很難長期做到“人無我有”的，這也是資本市場歷史上，“三萬億美元俱樂部”成員幾乎都是To C業務模式的原因。

英偉達給中國科技公司帶來很多啓發。比如，摩爾定律下的持續強研發，再比如把產品的科技屬性升級爲消費屬性的跳躍，當然還包括黃仁勳所強調的“如果不全力以赴，英偉達將30天內破產”的危機意識和企業家精神。