申萬宏源：下半年政策更需疏通“傳導”，而非單純刺激“變量”

2024年以來，全球經濟復甦之路並不平坦，全要素生產率增速普遍放緩，世界經濟增長驅動力不足，地緣政治、貨幣政策調整等對市場情緒產生了較大影響。今年下半年，有何政策期待，宏觀經濟將會如何演繹，A股走向如何？

在6月20日的夏季策略會上，申萬宏源黨委書記、董事長劉健表示，當前我國經濟正處於動能轉換、結構優化的爬坡過坎階段，經濟改革既注重宏觀政策的合成效應，也注重改革的集成效應，既着眼於解決好當下的問題，又兼顧長遠的機制建設。

“市場預計即將召開的二十屆三中全會將圍繞建設全國統一大市場、優化營商環境、市場主體改革及制度型開放等推出新一輪深化改革的系列舉措，這將爲資本市場的穩定發展提供更堅實的經濟基礎。”劉健稱。

在劉健看來，加快發展新質生產力是當前推進經濟增長動能轉換的重要舉措，資本市場要提升對新質生產力服務的適配性。近年來A股市場投資熱點的結構性變化在一定程度上也反映了科技、綠色等投資趨勢，但總體來看，資本市場對新質生產力的服務力度和精準度仍顯不足，我國風險投資規模、基於企業和產業新生態的投融資服務方式，以及對創新要素的估值定價能力都面臨較大的發展和改進空間。

對於下半年的宏觀經濟展望，申萬宏源研究所資深高級宏觀分析師屠強認爲，經濟癥結不在於“變量偏弱”，而是“傳導受阻”，不同領域傳導不同也導致經濟表現不同，下半年政策更需要疏通“傳導”、而非單純刺激“變量”。

在屠強看來，外循環對出口的傳導機制趨於順暢，下半年出口仍將是經濟重要支柱。但內循環的“量價”傳導卻面臨阻滯：一是 “價”傳導受阻， 上游大宗漲價難再向中下游傳導、約束企業盈利；二是 “量”傳導受阻，貨幣傳導機制受阻，央行貨幣寬鬆並未帶動銀行資產端擴張，也即無法拉動需求與通脹，資金更多是在銀行負債端“空轉套利”；三是“量價”傳導受阻，通脹進入K型復甦，後續PPI轉正或慢於市場預期，但CPI有望持續改善。

就政策效果與必要性而言，屠強的排列順序是產業>財政>地產>貨幣。他認爲，產業應兼顧“進退”，設備投資與產能淘汰並存；財政方面，較少依賴傳導的政策，短期效果更好；地產方面，供給減少將支撐房價，但更需依賴準財政手段；貨幣方面，角色轉向穩定預期，降準降息仍有必要。

“綜合分析，在下半年政策進一步加碼的背景下，經濟下行壓力有望得到對衝，但目前政策加碼的緊迫性較高。全年GDP完成5%的目標仍需要依靠政策進一步發力，預計最終經濟增速可以保持在4.8%~5.0%左右。”屠強稱。

結合宏觀經濟預判A股業績增速，申萬宏源研究A股策略首席分析師傅靜濤認爲，展望下半年，雖然CPI和PPI同比緩慢回升，實際GDP同比並無回升線索——出口下半年回落、消費僅保持韌性、房地產政策放鬆的效果再待觀察。因此，全A兩非收入增速向上的彈性有限。

“2024年高股息是邊際改善(分紅比例提升)最確定的方向，廣義高股息成爲主線板塊。未來，當然還會有高成長的投資機會，但相對於居民機構投資者規模的擴張，高成長資產大部分時候會相對稀缺。高成長投資高度內卷是常態。高股息投資不會曇花一現，相反，我們看好其長期成爲A股市場的基本盤、基準線。”傅靜濤認爲，新“國九條”開啓了A股價值管理的新範式，公司治理、股東回報成爲了A股重要的新審美。

同時，在他看來，新“國九條”也可能爲A股帶來萬億級別增量資金，這些增量資金可能來自於保險權益配置比例提升，樂觀預測，最終保險配置權益的比例可能超過20%。