經濟，尋錨

核心觀點：

1.目標越明，動力越強。改革開放四十年來，每年年初設定的GDP目標往往是全年經濟運行的“錨”。但在今年特定的困難之下，增速目標有所淡化確是務實之舉，“力爭實現最好結果”。然而，GDP目標的淡化，對於宏觀政策究竟意味着什麼，整體經濟終將何去何從？

2.從意願來看，防疫依然擺在突出位置的情形下，今年以來政府主動舉債的動力似並不強烈。專項債的限額空間猶存，卻仍未被積極使用。歷次經濟下行期，財政存款往往大幅減少以增強逆週期調節力度，但今年其增速依然處於相對高位，存在“錢趴在賬上”的跡象。

3.從能力來看，在“壓實地方主體責任”的基調下，近年來中央與地方事權財權不匹配的矛盾有所加劇。尤其是在當前經濟下行期一般預算收入顯著萎縮，房地產低迷引致土地出讓收入大幅下降，疫情管控持續加大衛生支出，現實中的入不敷出制約着地方“挑大樑”的能力。

4.展望未來，穩民生尤其是穩就業成爲經濟中最重要的“錨”，其本質仍取決於合理經濟增速。今年離退休高峰對就業壓力有緩解，然而青年失業問題突出。動用專項債限額空間等增量舉措值得期待，但疫情防控持續下GDP目標的淡化，或將明顯弱化總需求政策的效力。

正文：

改革開放四十年來，年初設定的GDP目標往往是全年經濟運行的“錨”。目標越明，動力越強。若上半年增速未達年度目標，下半年政府槓桿率則大都顯著擡升，反之反是。在今年特定的困難之下，淡化GDP目標確是務實之舉，“力爭實現最好結果”。這對於宏觀政策意味着什麼，整體經濟何去何從？

圖1. “錨”的作用：若上半年GDP不及目標，下半年政策往往明顯發力

來源：WIND，筆者測算

一、政策發力：意願問題？

防疫依然擺在突出位置的情形下，今年以來政府主動舉債的動力似並不如過往強烈。截至6月末，地方債可用限額近2.9萬億，較年初增長3%，卻尚未積極使用。財政存款增速則高於近10年來的中樞水平，或存在“錢趴在賬上”跡象。

圖2. 經濟下行，政策發力卻有限？

來源：WIND，筆者測算

二、政策發力：能力問題？

在“壓實地方主體責任”的基調下，近年來中央與地方事權財權不匹配的矛盾有所加劇。尤其是在當前經濟下行期，一般預算收入顯著萎縮，房地產低迷引致土地出讓收入大幅下降，疫情管控持續加大衛生支出，現實中的入不敷出制約着地方“挑大樑”的能力。今年1-6月，我國出現了31個省市的公共財政收入均低於支出的罕見情形。

圖3. 防疫支出增加，地產收入銳減：持續影響財力

來源：WIND，筆者測算

GDP目標淡化之下，穩就業成爲最重要的“錨”。今年離退休人數顯著擡升，對25-59歲人口的就業壓力形成一定緩解。但高校畢業生規模創歷史最高，下半年青年失業率預計仍將維持歷史高位。初步測算，全年至少要實現3.5%-4%的實際經濟增速，纔可能使失業率降至5.4%-5.6%的區間附近。

圖4. 保就業底線，政策仍需發力

來源：WIND，筆者測算

三、基本結論

一是防疫依然擺在突出位置的情形下，隨着GDP目標的淡化，今年政府主動舉債的動力似不如過往強烈。專項債的限額空間猶存，卻仍未積極使用。歷次經濟下行期，財政存款大幅減少以增強逆週期調節力度，但今年其增速仍處高位，存在“錢趴在賬上”跡象。

二是在“壓實地方主體責任”的基調下，近年來中央與地方事權財權不匹配的矛盾有所加劇。尤其是在當前經濟下行期，一般預算收入顯著萎縮，房地產低迷引致土地出讓收入大幅下降，疫情管控持續加大衛生支出，現實中的入不敷出勢必制約地方“挑大樑”能力。

三是展望未來，穩就業成爲經濟中最重要的“錨”，其本質上仍取決於合理的經濟增速。今年離退休高峰對就業壓力有所緩解，然而青年失業問題突出。動用專項債限額空間等增量舉措值得期待，但疫情防控持續下GDP目標淡化，或將明顯弱化總需求政策的效力。

【作者】

伍戈：博士，長江證券首席經濟學家。曾長期供職央行貨幣政策部門，並在國際貨幣基金組織擔任經濟學家。孫冶方經濟科學獎獲得者，獲浦山政策研究獎、劉詩白經濟學獎，蟬聯“遠見杯”經濟預測冠軍。

高童、俞濤、曹海巍：長江證券研究員。

黎葦、常書傑、高世宜：長江證券實習研究員。

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