創投觀察：高估值蔓延至種子輪，越投越早的投資人開始反思了

幾千萬元甚至上億元人民幣的種子輪投資，在前幾年的早期投資中鮮有聽聞，卻在近兩年成爲早期投資人茶餘飯後的談資。尤其是去年以來熱得發燙的人工智能（AI）領域，單筆融資額分分鐘破億元。

實際上，在大多數投資人定義裡的種子輪融資，單筆投資金額一般只在一兩百萬元左右，即便達到中試階段的項目，也就在500萬—800萬元區間。融創投資執行合夥人趙俊峰跟記者交流時也談及他的直觀感受，“現在種子輪的估值整體有10%—20%的漲幅。”

雖然，在投資人眼裡，相比2015年以互聯網商業模式爲代表的項目估值上漲幅度來說，這個漲幅算非常溫和，但他們都不否認在個別行業中的項目估值刷新了認知。比如，近期完成新一輪融資的AI獨角獸月之暗面，其在天使輪就已經達到3億美元估值。

當然，這輪AI領域的項目估值高漲，實際上是被美國帶動的，這個領域的天使輪融資，在美國的估值已經到了5億美元起步，對於一個受追捧的熱門大賽道，即便還未摸清未來的走向，也說不好技術應用層面有多大的市場，但資本仍然願意做一次“價值投機”，在熱鍋裡舀上一口湯。而在沒那麼“性感”的行業中，估值都還算平穩。“我們關注的自動化、電子電力、先進製造等，估值都沒有太大變化。”趙俊峰表示。

當前種子投資中，除了多地政府紛紛設立種子期母基金之外，不容忽視的一類玩家是以高瓴、紅杉爲代表的老牌美元基金。比如，近兩年，高瓴推出“Aseed+”種子計劃，紅杉、源碼也相繼推出種子基金，而他們手中的巨資就是獲取好項目的最大籌碼。與記者交流的投資人，都明顯感覺到他們的進場一定程度上擡高了種子輪的整體估值。“他們對種子輪的定義跟我們不同，一筆投個三四千萬元很常見的。”一位種子基金的投資人略顯無奈地說道。

當然，種子項目也是各花入各眼，在這位投資人看來，大賽道里的種子項目，大機構願意砸錢，但如果不是大賽道，市場僅有一百幾十億元規模，大機構還未必看得上。“現在大部分項目所處的賽道都屬於專精特新領域的，市場規模比較有限，我們看的大多都是這類。”

在力合創投總經理汪姜維看來，首先，種子期的項目真不是錢能砸出來的，要符合技術自身的發展規律；其次，種子項目的風險很高，尤其是非主流大賽道的項目，更難判斷其優劣和前景，“雖然早期項目很需要資金關注，但也不能一味砸錢，給項目賦能也很重要”。

從近兩年中後期項目的估值，以及在二級市場的退出情況來看，做中後期項目的投資已經算不上是一筆“好生意”，對許多投資人來說，不僅要投早、投小，還要爭做項目的“第一個投資人”。

做項目的“第一個投資人”有什麼好處？一是提前“鎖定”估值，從而爲後輪退出爭取更大的溢價空間；二是由於輪次較早，更容易後輪退出。對於這兩點考慮，趙俊峰卻認爲，策略和認識上沒問題，但如果單純抱着回報高、漲得多的預期，或許會忽略早期投資的風險和難度，“越早風險越高，賦能服務的工作量也是很大的”。但他不否認做項目的“第一個投資人”的先發優勢，能在戰略上獲得主動性，在估值和談判中更從容。此外，在產業協同中對企業的影響力也更大，但回報率不一定會高，“我們瞭解到，60%以上的項目是沒有第二輪融資的，這樣做第一個投資人也沒有意義。”

資本涌向更早期，除了中後期投資退出不暢和回報率不高之外，還有一個很重要的原因是，市場上的大錢變少了，小錢也只好往前投，這也是募資難之下的必然結果。不可否認，從一個成熟的創業投資體系來說，早期投資是一個重要的生態佈局，也是一家投資機構重要的資產配置，當然還是國家政策鼓勵的方向。

但是，隨着越來越多資金涌進高風險卻未必有高回報的早期甚至更早期領域，競爭自然就會產生代價：“僧多粥少”導致高估值、短錢帶來技術的“虛火”、錢太多也會讓一些創始人不自覺地“膨脹”，就連地方招商策略也會因此生變。“現在很多地方都設立了天使母基金、種子基金，以前大家爭搶中後期項目落戶當地，現在可能很早期的項目也要搶着落到當地了，這些項目能給地方帶來研發投入、專利數量、高新技術企業數量等。”汪姜維說。

有投資人對記者坦言，雖然越來越多資金涌進早期，但真正有長期主義精神的還是鳳毛麟角，“隔輪退”幾乎成爲大家一致的退出策略。然而，硬幣的另一面卻是，大多數機構都不太願意接老股。那麼，問題就來了，倘若市場上的錢都涌進早期，都想做第一輪或第二輪的投資人，那誰來“接盤”呢？交流中，多位投資人都提到，更期待一個暢通無阻、投資主體能發揮各自所長、各司其職、健康的全生命週期投資體系。

責編：王昭丞

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校對：姚遠

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