貝森特上任首個難題：明年6.7萬億美元到期債券怎麼續？

美國財政部長耶倫（Janet Yellen）因加大短期美債（Treasury bills）的發行而受到經濟學家批評，認爲耶倫有意通過這一策略減少長期美債的比例，從而壓低借貸成本，在選舉年人爲刺激經濟。

彭博記者Robert Burgess週三撰文稱，此舉的後果將讓候任美國總統特朗普（Donald Trump）提名的財政部長貝森特（Scott Bessent）輾轉難眠。他認爲，儘管耶倫可能並非試圖操控市場利率，但她選擇增加非常短期美債的發行，導致明年將有異常龐大的債券到期，而目前已達6.74萬億美元。這佔美國總計28萬億美元可流通政府債務的約四分之一。

耶倫在7月份接受採訪時斷然否認存在增加短債這一策略。Burgess認爲，無論初衷如何，從外界看來，這一決定在當時頗爲合理。2023年通脹率顯著下降，並在2024年上半年繼續快速回落。當時看，美聯儲很快就會大幅降息，這將降低所有到期債務的利息成本，爲納稅人節省數十億美元。

此外，總統大選被認爲是勢均力敵，這爲特朗普未能連任並實施大規模新關稅的可能性留下了空間。而大多數經濟學家都認爲，新關稅將重新引發通脹並推高借貸成本。

然而，隨着時間推移，這些假設完全落空了。通脹比預期更頑固，美聯儲降息的預期顯著減少。與此同時，特朗普成功連任，這增加了他對主要貿易伙伴徵收關稅的可能性，進一步推動通脹率上升。衍生品市場數據顯示，債券交易員對通脹率的預期在過去幾個月裡上升了約一個百分點，達到自2023年初以來的最高水平。

Burgess表示，這一切意味着政府、企業和家庭將面臨更高的借貸成本。彭博新聞週五發佈的一項針對約50位經濟學家的月度調查顯示，他們預計到2025年第一季度末，基準10年期美債收益率將達到4.26%，高於一個月前預測的3.80%。他們對明年其餘時間的收益率預測也較10月調查有所上升。

這一問題非同小可。在今年1月致Key Square Capital Management LLC投資者的一封信中，貝森特寫道，如果特朗普連任，“防止其創造‘經濟盛宴’的最大風險因素”將是“長期利率的突然上升”。

拜登政府因管理美國債務服務成本的飆升而受到廣泛批評，這是2023財年聯邦預算赤字膨脹至1.8萬億美元（佔國內生產總值的7%）的主要原因之一。政府的淨利息成本自2020年以來已翻倍，從2020財年的3450億美元增加至2024財年的8820億美元，而下一任財政部長几乎不可能扭轉這一趨勢。

貝森特曾將耶倫選擇更高比例發行短期國庫券的決定描述爲“風險策略”，並指出其“帶來顯著成本”，他可能會轉向更多發行中長期債。BNY Mellon策略師此前在研究報告中寫道，這一債務期限結構的變化將影響所有到期期限，“並表明對長期美債的需求將不得不增加”。他們擔憂，可能出現“大規模撤資”或“買家罷工”的情況。

Burgess分析，管理美國36萬億美元的債務（其中28萬億美元可流通）尤其棘手，因爲近年來持有國債的投資者結構發生了重大變化。根據摩根大通策略師的數據，被視爲對價格不敏感的投資者（如美聯儲及外國央行和政府）在國債市場中的佔比已降至約50%，爲1997年以來的最低水平。而在2015年，這一比例約爲75%。這意味着，更多的國債掌握在對市場條件變化更敏感的對衝基金等投資者手中，這可能導致波動性增加，使收益率維持在更高水平。

Burgess表示，特朗普自稱是“債務之王”，經常吹噓自己的商業帝國如何在多次困難時期存活下來。他說，希望特朗普能指導下一任財政部長度過美國借貸歷史上註定最棘手的時期之一。