21解讀｜ “併購六條”， 劍指“不溫不火”癥結

21世紀經濟報道記者 楊坪 深圳報道

逐漸回暖的併購重組市場，再添“一把火”。

9月24日晚間，證監會發布《關於深化上市公司併購重組市場改革的意見》（以下簡稱“併購六條”），進一步優化重組審覈程序，提高重組審覈效率，活躍併購重組市場。

滬深交易所很快跟進，擬修訂《上市公司重大資產重組審覈規則》，並公開徵求意見，明確上市公司之間吸收合併，以及運作規範、市值超過100億元且信息披露質量評價連續2年爲A的優質公司發行股份購買資產（不構成重大資產重組），適用簡易審覈程序。

對於符合簡易審覈程序條件的重組交易，交易所基於中介機構的核查意見，在2個工作日內受理，受理後5個工作日內出具審覈意見。交易所重組審覈機構不進行審覈問詢，無需就本次交易提交併購重組委員會審議。

“證監會發布的關於促進併購重組的六條措施，政策導向明確，支持併購重組市場的態度和決心明晰，爲市場提供了清晰的政策預期；具體措施有力，能夠直接降低併購重組的成本和難度，激發市場活力；市場反響積極，預計併購重組案例數量和金額均會有所增加。”南開大學金融發展研究院院長田利輝對本報記者表示。

活躍度將進一步提升

值得一提的是，近年來，市場政策暖風頻吹，尤其是在 2023 年827新政後，不少擬 IPO 企業轉道被併購，市場對於併購重組的熱情有所提升，出現了不少代表性案例。但從整體情況來看，出於審慎性考慮，重組市場回暖的力度並不算大。

截至9月24日，今年以來，滬深兩市併購重組新受理企業共有11家，其中深證主板有4家，創業板有3家，上證主板和科創板各有2家。 同期，則有 11單併購重組項目終止，1 單被否。

同期，上會審覈的企業共計9家，其中上證主板審覈3家，2家獲通過，科創板審覈2家，均獲通過；深證主板審覈1家，創業板審覈3家，均獲通過。

而2023年全年，滬深交易所合計則有26家次企業重大資產重組上會（重慶百貨暫緩審議後再次上會獲得通過，合併計算爲1家次），25家次獲通過。2024 年前三季度（截至 9 月 24 日）上會企業數量不及去年全年的35%。

不過，近年來非許可類併購重組（包括現金重大和現金非重大的案例）的佔比在不斷上升，越來越多上市公司傾向於現金收購資產、分步收購資產等模式，從新增的重大重組事件來看，今年重組市場企穩上升。

wind 數據顯示，今年以來，合計有153家企業更新重大重組進展，明顯高於去年同期的85家，並超過了2022年、2023年全年，但相較於2019年同期的163單仍有增長空間。

眼下，監管層持續加大改革力度，重組交易效率進一步提升，有望帶動重組市場快速回暖。

支持新質生產力方向的跨行業併購

從具體措施來看，併購六條明確指出，要“支持上市公司向新質生產力方向轉型升級。”

證監會將積極支持上市公司圍繞戰略性新興產業、未來產業等進行併購重組，包括開展基於轉型升級等目標的跨行業併購、有助於補鏈強鏈和提升關鍵技術水平的未盈利資產收購，以及支持“兩創”板塊公司併購產業鏈上下游資產等，引導更多資源要素向新質生產力方向聚集。

田利輝認爲，跨行業併購有助於企業突破行業壁壘，獲取新技術、新市場和新資源，從而增強企業的核心競爭力和可持續發展能力，“‘開展基於轉型升級等目標的跨行業併購’，這體現了證監會鼓勵上市公司通過併購重組實現轉型升級、優化產業結構的政策導向。”

在其看來，跨行業併購將推動傳統產業向新興產業轉型，加速產業升級步伐，提升整個經濟的創新能力和競爭力；跨行業併購案例的增加將吸引更多投資者的關注，提高市場的活躍度和交易量；通過併購重組，企業可以更有效地整合和優化資源配置，提高資源利用效率，實現規模經濟和協同效應。

不過，也有市場人士擔心，鼓勵“跨界併購”或讓“盲目跨界者”鑽空子，帶來市場風險。同時大量參與者涌入可能推高標的資產估值，打壓產業投資者的併購熱情。

滬上一名資深的併購業務負責人對記者指出：“（監管層）支持跨行業併購有一個前提，即目的是推動企業向新質生產力方向轉型，未來監管層可能會在這一方向上進一步明確’跨行業併購’的標準或細則。”

事實上，併購六條明確強調，要“支持運作規範的上市公司圍繞產業轉型升級、尋求第二增長曲線等需求開展符合商業邏輯的跨行業併購，加快向新質生產力轉型步伐。”

這也就意味着，盲目的跨界併購等行爲，仍然是不被支持與認可的。

此外，聚焦於併購炒作、保殼等亂象，監管層也保持了“從嚴打擊”的風格，強調將“嚴格監管’忽悠式’重組，從嚴懲治併購重組中的欺詐發行、財務造假、內幕交易等違法行爲，打擊各類違規’保殼’行爲，維護併購重組市場秩序，有力有效保護中小投資者合法權益。”

激發私募機構投資熱情

爲了進一步活躍併購重組市場，監管層還出臺了一系列措施，鼓勵私募機構參與併購重組交易，便利相關機構投資人的退出。

“併購六條”指出，對私募投資基金投資期限與重組取得股份的鎖定期限實施“反向掛鉤”，促進“募投管退”良性循環。同時也支持私募投資基金以促進產業整合爲目的依法收購上市公司。

“鎖定期’反向掛鉤’是指私募投資基金在參與併購重組時，其持有的股份鎖定期與某些條件相關聯，比如併購重組後的業績表現、整合效果等，如果併購重組後企業表現良好，私募投資基金的股份鎖定期可能會相應縮短；反之，則可能延長。”田利輝說道。

在其看來，鎖定期“反向掛鉤”的安排降低了私募投資基金在參與併購重組時的風險擔憂，因爲表現良好的企業可以縮短其股份鎖定期，提高其資金利用效率。

中國證券投資基金業協會最新數據顯示，截至2024年7月末，存續私募股權創投基金管理人共有1.23萬家，管理的基金數量達5.5萬隻，管理的基金規模超14萬億元。

縱觀上市公司成長史，往往離不開私募股權創投基金的長期支持。清科研究中心發佈的數據顯示，2023年，上市中企中獲得VC(風險投資)/PE(私募股權投資)支持的企業數量佔比達66.9%。

在業內人士看來，上述措施有望激發私募機構投資人蔘與併購重組的熱情，也爲企業實施併購整合、轉型升級提供更多的資金支持。

“這種安排也有助於引導私募機構從長期視角看待併購重組項目，更加註重企業的長期發展和價值創造，而非短期的股價波動和套現機會。此外，這也有助於優化併購重組市場環境，提高併購重組的質量和效率，促進市場健康發展。”田利輝進一步說道。

除此之外，監管層在提升監管包容度、豐富重組交易工具上，也做出了一系列安排。

證監會表示，將充分發揮市場在價格發現和競爭磋商中的作用，支持交易雙方以資產基礎法、收益法、市場法等多元化的評估方法爲基礎協商確定交易作價。上市公司向第三方購買資產的，交易雙方可以自主協商是否設置承諾安排。順應產業發展規律，適當提高對併購重組形成的同業競爭和關聯交易的包容度。